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La trampa de sobrevaluación

Cuando las expectativas de los inversores son imposibles de cumplir, surgen malas conductas.
La trampa de sobrevaluación
Resumen.

En 2007, Chuck Prince, entonces el CEO de Citigroup, hizo un comentario notorio sobre el mercado hipotecario subprime: «Mientras la música esté tocando, tienes que levantarte y bailar. Todavía estamos bailando». Poco después, el sistema financiero se estrelló, y esa observación llegó a ser vista como una justificación más arrogante para asumir riesgos excesivos por parte del banco. Pero los autores Martin y Kemper plantean otra posibilidad: Prince puede haber sido pintado en una esquina, porque las acciones de Citigroup estaban indefensiblemente sobrevaloradas. La única manera en que el banco podría ganar los accionistas de rendimientos irrealistas esperados era a través de actividades cada vez más peligrosas.

La trampa de sobrevaluación fue identificada por primera vez por Michael Jensen en un artículo de 2005 que examina la burbuja de puntos com. Señaló que a menudo afecta a sectores enteros y que, en respuesta a ello, los ejecutivos tienden a adoptar dos estrategias: invertir en tecnologías calientes y publicitadas (como hizo Global Crossing con cable de fibra óptica) y adquisiciones glamorosas (caída de Nortel). Y cuando las oportunidades de inversión empiezan a secarse, las empresas pueden recurrir a la manipulación financiera (piense en WorldCom) para acrecentarse su capital caro.

Martin y Kemper señalan que hoy las empresas de los sectores farmacéutico y petrolero están atrapadas en esta misma trampa. Sus capitales de mercado son espectacularmente altos. Sin embargo, el gasto masivo en I+D no está produciendo más drogas nuevas, y la inversión cada vez mayor en la exploración de reservas petroleras sólo está exacerbando el exceso de oferta. La danza puede estar terminando para ambas industrias, y sus ejecutivos necesitan encontrar narrativas nuevas y más realistas para la creación de valor.


Idea en breve

El problema

Los directores ejecutivos de empresas con altas relaciones precio-ganancias a menudo toman decisiones que pronto resultan ser profundamente defectuosas. Estos errores pueden tener consecuencias no sólo financieras, sino también ambientales y sociales.

Por qué sucede

Debido a las expectativas poco realistas de los inversores sobre el potencial de un sector y lo que se necesita para tener éxito. Los directores ejecutivos hacen movimientos que el mercado quiere ver. Pricear la burbuja de expectativas solo garantizará una corrección brusca. Pero los directores ejecutivos que juegan a lo largo pueden ser capaces de seguir adelante antes de que la realidad se ponga en marcha.

Evitar la trampa

Los directores ejecutivos deben ser más sensibles a la evidencia sobre las perspectivas de la empresa y desarrollar estrategias más coherentes con esa evidencia.

El 9 de julio de 2007, Chuck Prince, entonces CEO de Citigroup, hizo un comentario que iba a hacerse notorio: «Cuando la música se detenga, en términos de liquidez, las cosas se complicarán. Pero mientras la música esté tocando, tienes que levantarte y bailar. Todavía estamos bailando». Príncipe quería decir bien. Quería tranquilizar a los periodistas en Japón que los signos de debilidad en el mercado hipotecario de alto riesgo estadounidense no causarían que Citigroup, un actor importante en ese mercado, se retirara de más préstamos allí.

Tan sólo 14 meses después, Lehman Brothers se declaró en quiebra como resultado de sus pérdidas en hipotecas de alto riesgo, desencadenando una crisis en el sistema financiero global. A medida que el mercado hipotecario colapsó, millones de estadounidenses perdieron sus hogares. Los contribuyentes estadounidenses tuvieron que rescatar a Citigroup por $476 mil millones en préstamos y garantías, casi $4,000 por hogar estadounidense.

En ese contexto, el comentario de Prince llegó a ser visto como una justificación más arrogante de los riesgos extraordinarios que asumen bancos como Citigroup. Parecía admitir que su empresa estaba involucrada en un proceso algo artificial, que sabía que eventualmente se detendría, y que cuando lo hiciera, habría consecuencias negativas. Sin embargo, esta interpretación pasa por alto una posibilidad importante: que no tenía más opción que bailar, que una trampa conductual está a la espera de los líderes de todas las firmas exitosas, una que ellos lucharán por evitar incluso cuando, como Prince, estén conscientes de ello.

La trampa es una consecuencia casi inevitable de lo que muchos gerentes podrían considerar como una bendición, porque ocurre cuando los mercados de capitales sobrevaloran las acciones de una empresa y especialmente cuando la sobrevaloración de las acciones es común en un sector particular. En las siguientes páginas, describiremos la trampa, mostraremos cómo se ha desempeñado en varias industrias, y sugerimos dónde podría estar jugando una vez más.

Los costos de agencia de la renta variable sobrevalorada

La idea de que la equidad sobrevalorada plantea una trampa conductual fue propuesta, dos años antes del comentario de Prince, por el profesor de la Escuela de Negocios de Harvard Michael Jensen. Jensen, por supuesto, es familiar para muchos como coautor de uno de los artículos financieros más citados de todos los tiempos: «Teoría de la Firma: Comportamiento Gerencial, Costos de Agencia y Estructura de Propiedad», escrito con William Meckling y publicado en el Revista de Economía Financiera en 1976. Sin embargo, Jensen 2005 Gestión Financiera , «Costos de agencia de la equidad sobrevalorada», ha sido ignorado en gran parte —y creemos que injusto—.

Este último artículo se centró en las empresas que se beneficiaron de la burbuja de puntos com y se derrumbaron dramáticamente después del accidente de 2000—2002, como WorldCom y Nortel. El punto central de Jensen era bastante simple: cuando las acciones de una empresa están sobrevaloradas, por definición, los gestores no pueden, a falta de una suerte increíblemente buena, entregar de manera fiable y legal un rendimiento que justifique su precio. El mercado está estableciendo un listón que las empresas no pueden alcanzar de manera realista.

Lo que hacen los gerentes en esa situación, argumentó Jensen, es tomar decisiones que «al menos parecerán generar el rendimiento esperado del mercado a corto plazo». En otras palabras, empiezan a hacer inversiones que animan a los mercados a creer que la empresa todavía tiene un potencial de creación de valor, incluso si saben que esas inversiones en última instancia no serán suficientes. Al hacer esto, los gerentes pueden posponer el día del cálculo de cuentas hasta que hayan abandonado la empresa y puedan escapar de las consecuencias.

Por lo general, adoptan una o ambas estrategias:

Invertir en tecnologías de moda.

Las empresas con capital sobrevalorado a menudo desembolsan grandes sumas para tecnologías candentes y publicitadas. Global Crossing de la era de las Dot-Com-com gastó miles de millones tendiendo cable de telecomunicaciones de fibra óptica porque al hacerlo convenció a los accionistas de que su negocio crecería explosivamente. Esta fue quizás la estrategia definitiva de «Si lo construyes, vendrán»: en ese momento muchos analistas consideraban el ancho de banda como el principal límite para el crecimiento; las empresas que poseían una infraestructura de gran ancho de banda estarían listas para beneficiarse más de un aumento del tráfico digital. Las empresas que invirtieron en el tendido de cable de fibra óptica, por lo tanto, podrían presentarse a los inversores como si estuvieran en el lado correcto del futuro.

Al final resultó que Global Crossing usó muy poco de su capacidad antes de que el mercado se estrellara. Sus activos de fibra óptica fueron vendidos por una pequeña fracción de su costo, para disgusto de la mayoría de los accionistas, aunque no necesariamente sus altos ejecutivos, muchos de los cuales vendieron acciones antes del accidente, lo que indica que probablemente sabían que las acciones estaban sobrevaloradas.

Haciendo adquisiciones glamorosas.

A falta de proyectos de inversión de capital obviamente a la moda, las empresas con capital sobrevalorado tienden a recurrir a fusiones y adquisiciones, a menudo pagando el máximo dólar por las nuevas empresas que se han hablado. Tomemos Nortel, cuyo precio de acción se multiplicó por 10 desde principios de 1997 hasta su máximo, en septiembre de 2000. Compró docenas de pequeñas empresas de tecnología; la más grande fue Bay Networks, que compró por $9.1 billones, todo en acciones demasiado caras de Nortel, por supuesto.

La perspectiva de combinar los bolsillos aparentemente profundos de una gran empresa con el conocimiento empresarial de las pequeñas empresas impulsó aún más el interés de los inversores. La capitalización de mercado de Nortel aumentó constantemente con cada nueva adquisición, con un aumento de 283 mil millones de dólares. Sin embargo, cuando la música se detuvo, la capitalización del mercado de Nortel se desplomó, bajando a menos de $5.000 millones en julio de 2002. La compañía cojeó durante unos años, pero finalmente se declaró en quiebra en 2009. Muchos comentaristas señalaron que la adquisición de Bay Networks (en sí misma un roll-up de pequeñas empresas tecnológicas que posiblemente fue impulsado por el capital sobrevalorado) como un evento clave en la inversión de fortunas: puso a Nortel en una competencia cara a cara con el gigante emergente de enrutadores Cisco Systems, una batalla que Nortel perdería decisivamente.

¿Qué sucede cuando las inversiones o adquisiciones de capital obvias son pocas y distantes? En tales casos, los gerentes pueden manipular ilegalmente la información financiera para que parezca que el desempeño de la empresa satisface las altas expectativas de los accionistas. Por ejemplo, entre 1999 y 2002, WorldCom capitalizó los costos que deberían haberse contabilizado como gastos, al ritmo de lo que inicialmente se pensó que eran 3.800 millones de dólares. El descubrimiento de ese error precipitó la quiebra de la empresa en 2002. A su debido tiempo, el error se encontró que era aún más asombroso $11 mil millones. WorldCom había inflado groseramente sus ganancias, todo para acrecentarse su capital sobrevalorado.

Por supuesto, con el beneficio de la retrospectiva, el mercado reconoció que durante el auge de la vuelta del milenio, los ejecutivos habían estado adoptando decisiones irresponsables y, a veces, criminales. Sin embargo, a pesar del chastante colapso y de una serie de cambios regulatorios —sobre todo, el paso de Sarbanes-Oxley, un intento de obligar a los directorios a mejorar su supervisión de la gestión— se hizo evidente en menos de 10 años que los mercados podrían seguir sobrevalorando a las empresas y sectores, y que esto haría todavía tentan y posiblemente incluso obliguen a los administradores a adoptar estrategias y comportamientos que destruyen valor.

La lección no aprendida

Ningún otro sector ilustra el peligro de un capital sobrevalorado más que la banca, y dentro de él no hay mejor ejemplo que Citigroup. En 1994, la capitalización de mercado de la empresa fue de un promedio de 10.500 millones de dólares. Esto significaba que si los accionistas esperaban un rendimiento anual del 13% (en línea con el costo de capital de 12.85% de Citigroup), la firma necesitaba generar $1.4 billones anuales en valor a través de dividendos y apreciación del precio de las acciones para mantenerlos contentos.

Después de 1994, el precio de las acciones de Citigroup subió como un cohete, pasando de unos 50 dólares a finales de 1994 a $588.75 el 28 de agosto de 2000. En 588,75 dólares, el tope de mercado de la compañía fue de 330 mil millones de dólares. A ese nivel, Citigroup necesitaba generar 31 veces más valor nuevo al año que en 1994. En otras palabras, en tan solo seis años, las expectativas de su aumento anual de valor habían aumentado de 1.400 millones de dólares a 43.000 millones de dólares, objetivo que probablemente ninguna empresa madura haya logrado nunca.

Por supuesto, los inversores no vieron tal aumento. A la inversa: El estallido de la burbuja bursátil en 2000 recortó el valor de mercado de Citigroup a la mitad, con el precio de las acciones bajando el fondo el 7 de octubre de 2002, en $267.30. Sandy Weill, entonces el CEO, fue capaz de liderar algo así como una recuperación, sin embargo, ayudado por el rebote económico postbusto. Entregó Citigroup a Chuck Prince el 1 de octubre de 2003, con las acciones en 470,00 dólares.

Esta fue una bendición mixta para Prince. El precio de las acciones volvió a un nivel que era difícil de defender. Para cumplir con las expectativas del mercado, invirtió agresivamente en los mercados de hipotecas de alto riesgo y derivados de crédito. Gracias a esta estrategia, el precio de las acciones volvió a subir a $564.10 el 27 de diciembre de 2006, con un solo 4% de descuento sobre el máximo histórico. Pero este alza del valor de las acciones venía con un precio. Fue el resultado de actividades cada vez más arriesgadas, que eran necesarias para obtener los rendimientos esperados.

Curiosamente, el precio de las acciones en el día de la cita de baile de Prince aún estaba en un elevado 516.00$. Sólo se le permitió bailar otros cuatro meses. El 4 de noviembre de 2007, con las acciones bajadas a $377.30, Prince fue obligado a salir de la compañía. Su eliminación no hizo diferencia: las acciones de Citigroup estaban en caída libre para entonces, alcanzando un fondo de $10.20 el 5 de marzo de 2009.

Incluso con el gigantesco rescate del gobierno, una infusión de nuevo capital de los inversores, y una recuperación económica e industrial, la acción ha subido sólo hasta $60 la acción por un solo día desde el fondo del canal. Esto sugiere que incluso en la pérdida de puntos de comunicación, Citigroup sufrió una sobrevaluación masiva e indefendible del capital. Y es justo argumentar que Prince se convirtió en CEO en un contexto en el que era imposible que la empresa ganara lo suficiente para defender esa valoración. Así que hizo lo que predice la teoría de Jensen: seguía bailando a pesar de que sabía que la música se detendría, con serias consecuencias. (Sin embargo, probablemente no tenía idea de cuán cataclísmicos serían.)

Prince se distingue de sus colegas en un solo aspecto: Admitió públicamente que tenía un problema de equidad sobrevalorado. Incluso habló con los reguladores al respecto. Cuando cenamos con Hank Paulson, entonces secretario del Tesoro de Estados Unidos, en junio de 2007, Prince se informó de que le preguntó: «¿No hay algo que pueda hacer para ordenarnos que no tomemos todos estos riesgos?» Su apelación aparentemente cayó en oídos sordos. Tampoco prestaron atención a los inversores. Tal vez unas cuantas acciones de Citigroup vendidas después de escuchar su comentario sobre el baile, pero no muchas, dado que el precio de las acciones se redujó al alza, no más bajo, en la semana después de que saliera la cita en el Financial Times.

Un problema generalizado

Si la renta variable sobrevalorada fuera un problema periódico asociado a las burbujas, estaríamos preocupados, pero no alarmados. Pero estamos llegando a creer que este fenómeno es más común y más serio de lo que sospechábamos inicialmente, y que afecta a muchos sectores importantes que consumen capital en la llamada economía real.

La industria farmacéutica es un ejemplo de ello. Muchas compañías farmacéuticas disfrutan de altas valoraciones: De 1988 a 2000, la capitalización combinada de las seis empresas farmacéuticas del S&P 50 aumentó espectacularmente, de $83 mil millones a $917 mil millones ($983 mil millones si se incluye la séptima, Amgen, que surgió después de 1988). Sus valoraciones se han mantenido en gran medida planas desde entonces, con los siete en 945 mil millones de dólares en el otoño de 2015.

Si los valores sobrevalorados estuvieran asociados sólo con burbujas, estaríamos preocupados, pero no alarmados.

En 2009 un artículo fundamental en la revista científica Naturaleza, «Lessons from 60 Years of Pharmaceutical Innovation» demostró que, aunque el gasto comercial en I+D aumentó de menos de 1.000 millones de dólares en 1950 (en dólares de 2008) a 50.000 millones de dólares en 2008, el número de nuevos medicamentos aprobados cada año no aumentó; aunque vaciló ligeramente de año en año, se mantuvo notablemente estable. La gran táctica farmacéutica favorecida de fusionarse para producir sinergias basadas en la escala tampoco proporcionó un aumento sistemático de la producción de drogas. No hay indicios de que la productividad de I+D haya mejorado en absoluto, aun cuando el gasto comercial en I+D farmacéutico siga aumentando.

Sin embargo, las compañías farmacéuticas no pueden simplemente devolver sus ganancias a los accionistas, porque eso indicaría que ya no creen que la I+D es una inversión atractiva, y que su modelo de I+D está roto y no puede soportar las valoraciones actuales. A pesar de la evidencia, los inversores esperan que las grandes empresas farmacéuticas sigan aportando valor con su modelo existente, lo que significa que los gerentes no tienen más remedio que continuar tal como están. Pueden temer que la reducción de I+D pueda hacer que los inversores se den cuenta de que la música se ha detenido y, por lo tanto, desencadenar un colapso en los precios de las acciones que tienen el mandato de crecer.

La trampa de sobrevaluación

El dinero que las grandes farmacéuticas gasta en I+D es un pequeño cambio al margen de los 571 mil millones de dólares que se proyecta que el petróleo grande se vertirá en la prospección de nuevas reservas en 2015. (Es cierto que esa cantidad es 17% menos que su gasto en 2014). Esa gran inversión parece perversa si tenemos en cuenta que con reservas probadas que contienen casi 2 billones de barriles de petróleo, el mundo tiene ahora un suministro de 53 años listo para aprovechar. Y las compañías petroleras no sólo están sobreexplorando sino sobreproduciendo: están extrayendo cantidades cada vez mayores de petróleo crudo, acumulando tiendas de casi 500 millones de barriles sólo en Estados Unidos.

Aún más perplejo es que la inversión masiva se está haciendo frente a un fuerte consenso entre los científicos ambientales sobre el impacto de los combustibles fósiles. Es una captura ecológica 22: si las compañías petroleras van a vender lo que ya tienen, el mundo tendrá que quemar carbono a un ritmo que dañará el ecosistema del planeta tanto que el crecimiento económico mismo (y, por lo tanto, la futura necesidad de petróleo) se verá comprometido.

Los ejecutivos petroleros pueden creer que están persiguiendo sensatamente una sólida estrategia de adquisición de activos. Después de todo, las compañías petroleras históricamente se han beneficiado de encontrar nuevas reservas, ya que el crecimiento económico siempre ha proporcionado una amplia demanda de petróleo. Y es posible que los científicos estén equivocados: que el mundo necesite la energía adicional y sea capaz de pagarla independientemente de su impacto ecológico, que puede ser exagerado. Pero suponiendo que los científicos se equivoquen es muy arriesgado: no hay manera de determinar de antemano si lo están, y el mundo tendrá un gran problema si resulta estar en lo cierto.

Sospechamos que los ejecutivos petroleros que invierten en exploración son muy conscientes de los riesgos. Lo que está pasando, sugeriríamos, es que la industria petrolera sufre de capital sobrevalorado. En el último recuento siete de las 100 empresas que cotizaban en bolsa más valiosas del mundo eran compañías de petróleo y gas; en conjunto, la industria tenía una capitalización de mercado de más de 1,3 billones de dólares. Dado que muchas de las compañías petroleras más grandes del mundo, incluyendo Aramco de Arabia Saudita, son propiedad del Estado, la valoración real del sector es probablemente más cercana a los 4 billones de dólares.

Las reservas en los balances de las compañías petroleras representan la mayor proporción de esta valoración. Para mantenerlo apoyado, los ejecutivos que manejan grandes petroleros invierten agresivamente en encontrar más reservas; si dejaran de gastar en nuevas exploraciones y desarrollo, señalaría a los inversores que sus reservas actuales no valen tanto. No está claro cuánto caería su valor si las compañías petroleras alguna vez insinuaran que el final de su baile estaba cerca, pero la caída probablemente sería monumental.

La trampa de sobrevaluación

La trampa de la equidad sobrevalorada no es sólo un problema económico. Puede haber serios costos sociales para desorientar la inversión en una escala tan grande, aunque las dos industrias que hemos examinado varían en este sentido. Podría decirse que el exceso de gasto en investigación farmacéutica no tiene consecuencias sociales particularmente atroces. Este dinero se destina principalmente a financiar empleos bien remunerados y altamente cualificados que tienen una huella de carbono relativamente modesta y sin otro impacto ambiental negativo. Si la inversión lleva al descubrimiento de una droga incremental, incluso a un costo poco económico, alivia cierta cantidad de sufrimiento humano. Sin embargo, puede haber efectos potencialmente graves a largo plazo; algunos críticos se preocupan de que, en su esfuerzo por justificar su gasto en I+D, las empresas farmacéuticas sean demasiado agresivas al empujar medicamentos como analgésicos y antibióticos, exacerbando los problemas de adicción y cepas de bacterias resistentes a los antibióticos.

A medida que se hizo más difícil satisfacer las expectativas, Valeant comenzó a tomar medidas que planteaban preguntas.

Con un gran gasto petrolero, que es 10 veces mayor, el daño social es mucho más evidente. La exploración y el desarrollo de petróleo y gas tienen una huella de carbono extremadamente alta. También es ambientalmente peligroso, a menudo causando destrucción en áreas ecológicamente sensibles. Y cuanto más exitoso es, más baja el precio del petróleo, alentando más petróleo a quemarse más rápido y aumentando la sanción ambiental.

¿Hay algo que los gerentes puedan hacer para romper este ciclo?

Una posible salida

La experiencia reciente de la empresa canadiense Valeant Pharmaceuticals International sugiere una vía, aunque sin duda es un cuento de advertencia. Después de ver que su precio de las acciones bajó entre $14 y $27 en los cuatro años previos a febrero de 2008, Valeant nombró al ex consultor J. Michael Pearson como CEO. Inmediatamente comenzó a comprar pequeñas empresas farmacéuticas que habían caído en favor de los mercados de capitales y luego cortaron drásticamente su I+D. El aumento resultante en la rentabilidad de los negocios adquiridos llevó el precio de las acciones de Valeant a un máximo de $262,53 el 5 de agosto de 2015, con una capitalización de mercado de $102 mil millones y una relación estratosférica precio/ganancias de 123.

Lo que Pearson hizo fue bastante simple. Creó una nueva narrativa para la creación de valor en la industria farmacéutica, basada en datos sobre la eficiencia de I+D. En resumen, compró compañías farmacéuticas y, en gran parte, si no totalmente, cerró sus gastos en descubrimiento de drogas. En su opinión, la mayor parte de la I+D farmacéutica no representa un uso eficiente del capital.

Sin embargo, la gran ironía es que mientras Pearson usó esta técnica y narrativa para impulsar la capitalización de mercado de Valeant hacia el cielo, se expuso a sí mismo y a su propia compañía a los costos de agencia de capital sobrevalorado. A medida que se hizo difícil encontrar más adquisiciones cuya I+D pudiera recortar y cuyo beneficio pudiera crecer lo suficiente como para justificar las expectativas implícitas en un alto ratio P/E, la firma comenzó a tomar medidas que planteaban interrogantes. Las acusaciones sobre el uso de políticas contables y fiscales agresivas para obtener ganancias continúan girando alrededor de la empresa. Los enormes aumentos de los precios de sus medicamentos levantaron las ganancias a corto plazo, pero ahora han atraído el escrutinio del gobierno, lo que puede llevar a una inversión drástica. La trampa de acciones sobrevaloradas acecha incluso para una empresa que explota hábilmente el problema de la sobrevalorización de la renta variable.

Tanto si la estrategia de Pearson ha llegado al final de su carrera como si no, bien podría aplicarse en la industria petrolera. Un inversor corporativo podría comprar compañías petroleras y gas de bajo rendimiento y luego eliminar la mayoría, si no todos, de sus gastos de exploración y desarrollo para crear un productor que, de manera simple pero muy eficiente, liquide su cartera existente de reservas comprobadas. Al igual que Valeant en el sector farmacéutico, podría llegar a empresas más grandes y más grandes y crear cada vez más valor para sus accionistas, permitiéndole comprar más empresas devaluadas. Eso ayudaría a otros inversores a disciplinar a los directores ejecutivos de empresas petroleras y de gas que están gastando en exceso para encubrir su capital sobrevalorado.

Si ese movimiento adquiere impulso, las empresas estatales podrían incluso cuestionar si su gasto continuo es un beneficio neto para los ciudadanos de su país. Los reguladores y los funcionarios electos podrían estar abiertos a reducir la exploración, ya que sus décadas de prosperidad financiada por el petróleo han expirado, dejándolos con menos paciencia por las promesas de la industria. Además, su apetito por gravar el carbono está aumentando a medida que los votantes se preocupan más por el impacto climático adverso.

Muchos gerentes se quejan de los mercados de capitales, por lo general, acerca de lo poco que los inversores aprecian sus estrategias. Muy pocos directores ejecutivos se han quejado abiertamente de que los mercados están sobrevalorando las acciones de una empresa, a pesar de que el problema es tan endémico y generalizado como la infravaloración. Ese silencio no es del todo sorprendente, dado que la sobrevaloración aumenta el valor de sus opciones de acciones y parece validar sus decisiones. Pero es precisamente cuando los ejecutivos se sienten en la cima del mundo que necesitan considerar la posibilidad de que sus estrategias se hayan quedado sin vapor. Para evitar el inevitable choque, necesitan buscar buenas razones por las que su enfoque aparentemente triunfante podría fallar y encontrar narrativas más frescas y realistas para la creación de valor.


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