El secreto estratégico del capital privado

¿Por qué "comprar para vender" puede generar un retorno mucho mayor de la inversión que la práctica de la compañía pública de "comprar para mantener"?

El secreto estratégico del capital privado
Resumen.

Reimpresión: R0709B

Las enormes sumas que las firmas de capital privado ganan en sus inversiones evocan admiración y envidia. Por lo general, estos rendimientos se atribuyen al uso agresivo de la deuda por parte de las empresas, la concentración en el flujo de caja y los márgenes, la ausencia de las regulaciones de las empresas públicas y los fuertes incentivos para los gerentes de operaciones. Pero la razón fundamental del éxito del capital privado es la estrategia de comprar para vender, una rara vez empleada por empresas públicas que, en busca de sinergias, suelen comprar para quedarse.

La principal ventaja de comprar para vender es simple pero a menudo se pasa por alto, explican Barber y Goold, directores del Centro de Gestión Estratégica de Ashridge. El punto óptimo del capital privado son las adquisiciones que han sido subgestionadas o infravaloradas, donde existe una oportunidad única de aumentar el valor de un negocio. Una vez que se ha obtenido esa ganancia, las firmas de capital privado venden para obtener el máximo rendimiento. Un adquirente corporativo, por el contrario, diluirá su rentabilidad al aferrarse al negocio después de que el crecimiento del valor disminuya.

Las empresas públicas que compiten en este ámbito pueden ofrecer a los inversores mejores rendimientos que las firmas de capital privado. (Después de todo, una empresa pública no deduciría el 30% que los fondos obtienen de las ganancias brutas). Las corporaciones tienen dos opciones: (1) copiar el modelo de capital privado, como lo han hecho las compañías de inversión Wendel y Eurazeo con un éxito espectacular, o (2) adoptar un enfoque flexible, manteniendo negocios mientras puedan añadir valor como propietarios. Esto último daría a las empresas una ventaja sobre los fondos, que deben liquidarse dentro de un tiempo preestablecido, lo que podría dejar dinero sobre la mesa.

Ambas opciones presentan desafíos a las empresas públicas, como los impuestos sobre las ganancias de capital estadounidenses y la escasura de habilidades de gestión de inversiones. Pero la mayor barrera puede ser la aversión de las empresas públicas a salir de un negocio saludable y su incapacidad para verlo como lo hacen las firmas de capital privado, como la culminación de una transformación exitosa, no como un error estratégico.


Capital privado. El mismo término continúa evocando admiración, envidia y, en el corazón de muchos directores ejecutivos de empresas públicas, miedo. En los últimos años, las firmas de capital privado se han embolsado sumas enormes —y controvertidas—, al tiempo que acechan objetivos de adquisición cada vez mayores. De hecho, el valor global de las adquisiciones de capital privado superior a 1.000 millones de dólares creció de 28 000 millones de dólares en 2000 a 502 000 millones de dólares en 2006, según Dealogic, una firma que realiza un seguimiento de las adquisiciones. A pesar de que el entorno del capital privado es cada vez más difícil en medio del aumento de los tipos de interés y un mayor escrutinio gubernamental, esa cifra alcanzó los 501 000 millones de dólares solo en el primer semestre de 2007.

La reputación de las firmas de capital privado por aumentar drásticamente el valor de sus inversiones ha ayudado a impulsar este crecimiento. Su capacidad para obtener altos rendimientos suele atribuirse a una serie de factores: incentivos de gran potencia tanto para los gestores de carteras de capital riesgo como para los gestores operativos de las empresas de la cartera; el uso agresivo de la deuda, que proporciona ventajas financieras y fiscales; un enfoque determinado en mejora del flujo de caja y los márgenes, y ausencia de regulaciones restrictivas de las empresas públicas.

Pero la razón fundamental del crecimiento del capital privado y las altas tasas de rentabilidad es algo que ha recibido poca atención, tal vez porque es tan obvio: la práctica habitual de las empresas de comprar empresas y luego, después de guiarlas a través de una transición de rápida mejora del rendimiento, venderlas. Esa estrategia, que incorpora una combinación de gestión empresarial y de cartera de inversiones, es la base del éxito del capital privado.

Las empresas públicas, que invariablemente adquieren negocios con la intención de retenerlos e integrarlos en sus operaciones, pueden aprender o pedir prestado de manera rentable este enfoque de compra para venta. Para ello, primero deben entender cómo las firmas de capital privado lo emplean de manera tan eficaz.

El punto óptimo del capital privado

Claramente, comprar para vender no puede ser una estrategia polivalente que deben adoptar las empresas públicas. No tiene sentido que una empresa adquirida se beneficie de importantes sinergias con la cartera de negocios existente del comprador. Ciertamente, no es la forma en que una empresa se beneficie de una adquisición cuyo principal atractivo son sus perspectivas de crecimiento orgánico a largo plazo.

Sin embargo, como han demostrado las firmas de capital privado, la estrategia es ideal cuando, para aprovechar una oportunidad única de creación de valor a corto y medio plazo, los compradores deben asumir la propiedad y el control. Esta oportunidad surge con mayor frecuencia cuando una empresa no ha sido administrada de forma agresiva y, por lo tanto, su bajo rendimiento. También se puede encontrar en empresas que están infravaloradas porque su potencial no es evidente. En esos casos, una vez que se han realizado los cambios necesarios para lograr el aumento del valor, generalmente durante un período de dos a seis años, tiene sentido que el propietario venda el negocio y pase a nuevas oportunidades. (De hecho, las firmas de capital privado están obligadas a deshacerse eventualmente de los negocios; consulte la barra lateral «Cómo funciona el capital privado: un manual»).

Los beneficios de comprar para vender en tales situaciones son evidentes, aunque, de nuevo, a menudo se pasan por alto. Considere una adquisición que aumente rápidamente su valor —generando un rendimiento anual para el inversor de, por ejemplo, del 25% anual durante los primeros tres años— pero que, posteriormente, obtenga un rendimiento más modesto, aunque saludable, de, por ejemplo, el 12% anual. Una firma de capital privado que, siguiendo una estrategia de compra para venta, la venda al cabo de tres años obtendrá un rendimiento anual del 25%. Una empresa pública diversificada que logre un rendimiento operativo idéntico al de la empresa adquirida (pero, como es habitual, la ha comprado como inversión a largo plazo) obtendrá un rendimiento que se acerca al 12% cuanto más tiempo sea propietaria de la empresa. Para la empresa pública, mantener el negocio una vez realizados los cambios generadores de valor diluye el rendimiento final.

En los primeros años del actual auge de las compras, las firmas de capital privado prosperaron principalmente mediante la adquisición de las unidades de negocio complementarias de las grandes empresas públicas. Bajo sus propietarios anteriores, esas empresas a menudo habían sufrido negligencia, objetivos de rendimiento inadecuados u otras limitaciones. Incluso si están bien administradas, es posible que estas empresas carecieran de un historial independiente porque la compañía madre había integrado sus operaciones con las de otras unidades, lo que hacía que las empresas fueran difíciles de valorar. Las ventas por parte de empresas públicas de unidades de negocio no deseadas fueron la categoría más importante de grandes adquisiciones de capital privado hasta 2004, según Dealogic, y la historia de altas rentabilidades de inversión de las principales firmas, ampliamente admirada, proviene en gran medida de adquisiciones de este tipo.

Más recientemente, las firmas de capital privado, que buscan un mayor crecimiento, han desplazado su atención hacia la adquisición de empresas públicas enteras. (Consulte la exposición «El nuevo enfoque del capital privado»). Esto ha creado nuevos desafíos para las firmas de capital privado. En las empresas públicas, las mejoras de rendimiento fáciles de lograr a menudo ya se han logrado mediante una mejor gobernanza corporativa o el activismo de los fondos de cobertura. Por ejemplo, un fondo de cobertura con una participación significativa en una empresa pública puede, sin tener que comprarla directamente, presionar a la junta para que realice cambios valiosos, como vender activos innecesarios o desprenderse de una unidad no básica. Si una empresa pública necesita ser considerada privada para mejorar su rendimiento, los cambios necesarios probablemente pondrían a prueba las habilidades de implementación de una firma de capital privado mucho más de lo que lo haría la adquisición de una unidad de negocio. Cuando KKR y GS Capital Partners, la división de capital privado de Goldman Sachs, adquirieron la unidad Wincor Nixdorf de Siemens en 1999, pudieron trabajar con la dirección titular y seguir su plan para aumentar los ingresos y los márgenes. Por el contrario, desde que Toys «R» Us se privó en 2005, KKR, Bain Capital y Vornado Realty Trust han tenido que reemplazar a todo el equipo directivo y desarrollar una estrategia completamente nueva para el negocio.

El secreto estratégico del capital privado

El nuevo enfoque del capital privado

Muchos también predicen que financiar grandes compras será mucho más difícil, al menos a corto plazo, si se produce un aumento cíclico de los tipos de interés y se seca la deuda barata. Y puede resultar más difícil para las empresas sacar dinero de sus inversiones haciéndolas públicas; dado el alto volumen actual de compras, el número de grandes OPI podría afectar la capacidad de los mercados bursátiles de absorber nuevas emisiones en unos pocos años.

Sin embargo, aunque la actual ola de inversiones de capital privado retroceda, las ventajas distintivas del enfoque de compra para venta —y las lecciones que ofrece a las empresas públicas— seguirán existiendo. Por un lado, dado que todas las empresas de una cartera de capital privado se venderán pronto, permanecen en el centro de atención y bajo presión constante para rendir. Por el contrario, una unidad de negocio que ha formado parte de la cartera de una empresa pública durante algún tiempo y que ha tenido un rendimiento adecuado, si no espectacular, generalmente no recibe atención prioritaria por parte de la alta dirección. Además, dado que toda inversión realizada por un fondo de capital privado en una empresa debe liquidarse dentro de la vida del fondo, es posible medir con precisión los rendimientos de efectivo de esas inversiones. Esto facilita la creación de incentivos para los gestores de fondos y para los ejecutivos que dirigen las empresas que están directamente vinculados al valor en efectivo recibido por los inversores de fondos. Este no es el caso de los gerentes de unidades de negocio ni siquiera de los gerentes corporativos de una empresa pública.

Además, como las firmas de capital privado compran solo para vender, no se ven seducidas por la posibilidad a menudo atractiva de encontrar formas de compartir costos, capacidades o clientes entre sus negocios. Su gestión es sencilla y centrada, y evita la pérdida de tiempo y dinero que los centros corporativos, cuando son responsables de una serie de negocios poco relacionados y desean justificar su retención en la cartera, suelen incurrir en una vana búsqueda de sinergia.

Por último, la rotación relativamente rápida de las empresas requerida por la limitada vida de un fondo significa que las firmas de capital privado adquieren conocimientos técnicos rápidamente. Permira, uno de los fondos europeos de capital riesgo más grandes y exitosos, realizó más de 30 adquisiciones sustanciales y más de 20 cesiones de empresas independientes entre 2001 y 2006. Pocas empresas públicas desarrollan esta profunda experiencia en la compra, transformación y venta.

Qué pueden hacer las empresas públicas

A medida que el capital privado ha ido fortaleciendo, las empresas públicas han alejado su atención de las adquisiciones de creación de valor del tipo que hace el capital privado. En cambio, se han concentrado en adquisiciones sinérgicas. Los conglomerados que compran negocios no relacionados con el potencial de mejorar significativamente el rendimiento, como hicieron ITT y Hanson, han pasado de moda. Como resultado, las firmas de capital privado se han enfrentado a pocos rivales para las adquisiciones en su punto óptimo. Dado el éxito del capital privado, es hora de que las empresas públicas consideren si podrían competir más directamente en este ámbito.

Los conglomerados que adquieren empresas no relacionadas con el potencial de mejora significativa han pasado de moda. Como resultado, las firmas de capital privado se han enfrentado a pocos rivales en su punto óptimo.

Vemos dos opciones. La primera es adoptar el modelo de compra para venta. El segundo es adoptar un enfoque más flexible de la propiedad de las empresas, en el que la voluntad de mantener una adquisición a largo plazo se equilibra con un compromiso de vender tan pronto como la dirección corporativa sienta que ya no puede añadir más valor.

Compra para vender.

Las empresas que desean probar este enfoque en su forma pura se enfrentan a algunas barreras importantes. Uno de ellos es el desafío de rediseñar una cultura corporativa que tiene incorporada una estrategia de compra para conservar. Esto requiere que una empresa no solo se desprenda de sus creencias profundas sobre la integridad de una cartera corporativa, sino que también desarrolle nuevos recursos e incluso cambie drásticamente sus habilidades y estructuras.

En los Estados Unidos también existe una barrera fiscal. Mientras que los fondos de capital privado, organizados como sociedades privadas, no pagan impuestos corporativos sobre las ganancias de capital de las ventas de empresas, las empresas públicas tributan por tales ganancias al tipo corporativo normal. Esta diferencia en el impuesto de sociedades no se compensa con la reducción de los impuestos personales de los inversores de las empresas públicas. El aumento de los impuestos reduce en gran medida el atractivo de las empresas públicas como vehículo para comprar y vender negocios después de aumentar su valor. Las empresas públicas europeas se enfrentaron una vez a una barrera fiscal similar, pero aproximadamente en los últimos cinco años, se ha eliminado en la mayoría de los países europeos. Esto mejora en gran medida la posición fiscal de las empresas públicas europeas para comprar para vender. (Tenga en cuenta que dos cuestiones fiscales han sido objeto de escrutinio público en los Estados Unidos. La primera, si cotiza en bolsa las firmas de gestión de capital privado deben ser tratadas como sociedades privadas o como empresas públicas a efectos fiscales; está estrechamente relacionado con el tema que planteamos. La segunda, si la parte de los beneficios que los socios de las firmas de capital privado obtienen por vender negocios en fondos bajo su administración debe gravarse a la tasa más baja para las ganancias de capital personal o a la tasa más alta para la renta personal ordinaria, es bastante distinta).

A pesar de los obstáculos, algunas empresas públicas han desarrollado con éxito un modelo de negocio de compra para venta. De hecho, dos actores veteranos en las compras del mercado medio (aquellas valoradas entre 30 y 1.000 millones de dólares) son empresas públicas: American Capital Strategies, que recientemente tuvo una capitalización bursátil de unos 7.000 millones de dólares, y la británica 3i, cuya capitalización bursátil es de unos 10.000 millones de dólares. Ambas compañías encontraron formas de eludir el impuesto sobre las ganancias de capital corporativo (el Reino Unido eliminó el impuesto solo en 2002) adoptando estructuras organizativas inusuales: una «empresa de desarrollo empresarial» en el caso de American Capital; un «fideicomiso de inversión» en el caso de 3i. Sin embargo, esas estructuras imponen restricciones legales y reglamentarias a las operaciones de las empresas; por ejemplo, existen limitaciones en la capacidad de las empresas de desarrollo empresarial para adquirir empresas públicas y el monto de deuda que pueden utilizar. Estas restricciones hacen que estas estructuras no sean atractivas como vehículos para competir con capital privado, al menos para grandes adquisiciones en Estados Unidos.

Con la eliminación de los desincentivos fiscales en toda Europa, han surgido algunos nuevos actores de compra que cotizan públicamente. Las más grandes son dos empresas francesas, Wendel y Eurazeo. Ambos han logrado una fuerte rentabilidad de sus inversiones de compra. Eurazeo, por ejemplo, ha alcanzado una tasa interna media de rentabilidad del 53% en Terreal, Eutelsat y Fraikin, sus tres grandes salidas de compra en los últimos cinco años. (En Estados Unidos, donde las empresas privadas pueden elegir, al igual que las sociedades privadas, no estar sujetas al impuesto de sociedades, Platinum Equity se ha convertido en una de las empresas privadas de más rápido crecimiento del país al competir para comprar filiales de empresas públicas).

Con la eliminación de los desincentivos fiscales en toda Europa, han surgido algunos nuevos actores de compra que cotizan públicamente.

El surgimiento de empresas públicas que compiten con el capital privado en el mercado para comprar, transformar y vender negocios podría beneficiar sustancialmente a los inversores. Los fondos de capital privado no tienen liquidez y son riesgosos debido a su alto uso de la deuda; además, una vez que los inversores han entregado su dinero al fondo, no pueden opinar sobre cómo se gestiona. Como compensación por estas condiciones, los inversores deberían esperar una alta tasa de rendimiento. Sin embargo, aunque algunas firmas de capital privado han logrado excelentes rendimientos para sus inversores, a largo plazo el rendimiento neto medio que los inversores han obtenido en las compras estadounidenses es casi el mismo que el rendimiento general del mercado bursátil.

Mientras tanto, los gestores de fondos de capital privado han obtenido recompensas extremadamente atractivas, con poca inversión inicial. Como compensación por tomar la iniciativa de recaudar dinero, administrar las inversiones y marketing sus beneficios, tienen acuerdos estructurados de modo que una gran parte de los rendimientos brutos (alrededor del 30%, después de añadir gastos de gestión y otros gastos) fluya a ellos. Y esa cifra no tiene en cuenta los rendimientos de sus inversiones personales en los fondos que administran. Las empresas públicas que siguen una estrategia de compra para vender, que se negocian diariamente en el mercado de valores y son responsables ante los accionistas, podrían ofrecer una mejor oferta a los inversores.

¿De dónde podría surgir un número significativo de competidores que cotizan en bolsa hasta el capital privado? Incluso si aprecian los atractivos de la estrategia de capital privado en principio, es probable que pocas de las grandes empresas públicas industriales o de servicios de la actualidad la adopten. Sus inversores serían cautelosos. Además, pocos gerentes corporativos se deslizarían fácilmente en un papel más orientado a la gestión de inversiones. Los socios de capital privado suelen ser antiguos banqueros de inversión y les gusta negociar. La mayoría de los altos directivos corporativos son antiguos jefes de unidad de negocio y les gusta administrar.

Sin embargo, a las empresas financieras públicas les puede resultar más fácil seguir una estrategia de compra para vender. Es posible que más empresas de inversión se conviertan en un estilo de gestión de capital privado, como lo hicieron Wendel y Eurazeo. Es posible que más firmas de capital privado decidan, como hizo Ripplewood con la oferta pública inicial de RHJ International en la bolsa de valores de Bruselas, hacer flotar toda una cartera de inversiones en los mercados públicos. Los bancos de inversión más experimentados pueden seguir el ejemplo de Macquarie Bank, que creó Macquarie Capital Alliance Group, una empresa que cotiza en la Bolsa de Valores de Australia que se centra en las oportunidades de compra para venta. Además, algunos gestores de capital riesgo con experiencia pueden decidir recaudar dinero público para un fondo de compra a través de una IPO. (Estos ejemplos deben distinguirse de la oferta pública inicial de la firma de capital privado Blackstone de la firma que gestiona los fondos Blackstone, pero no los fondos en sí).

Propiedad flexible.

Una estrategia de propiedad flexible podría ser más atractiva para las grandes empresas industriales y de servicios que comprar para vender. Con este enfoque, una empresa se aferra a las empresas mientras pueda añadir un valor significativo mejorando su rendimiento e impulsando el crecimiento. La empresa está igualmente dispuesta a deshacerse de esos negocios una vez que ya no sea así claramente. La decisión de vender o escider un negocio se considera la culminación de una transformación exitosa, no el resultado de algún error estratégico anterior. Al mismo tiempo, la empresa es libre de mantener un negocio adquirido, lo que le da una ventaja potencial sobre las firmas de capital privado, que a veces deben renunciar a las recompensas que obtendrían si se aferraran a inversiones durante un período más largo.

La decisión de vender o escider un negocio se considera la culminación de una transformación exitosa, no el resultado de un error estratégico.

Es de esperar que la propiedad flexible resulte más atractiva para las empresas con una cartera de negocios que no comparten muchos clientes o procesos. Toma General Electric. La compañía ha demostrado a lo largo de los años que la gestión corporativa puede añadir valor a un conjunto diversificado de negocios. El centro corporativo de GE ayuda a desarrollar habilidades de gestión general (como la disciplina de costes y el enfoque de calidad) en todas sus empresas y garantiza que todas ellas exploten eficazmente las tendencias generales (como la tercerización en el extranjero en la India y la incorporación de ofertas de servicios en las empresas de fabricación). A pesar de las peticiones ocasionales de que GE se disolviera, la supervisión de la dirección de la empresa ha podido crear y mantener altos márgenes en toda su cartera, lo que sugiere que limitarse a adquisiciones sinérgicas sería un error.

De hecho, con sus legendarias habilidades de gestión, GE probablemente esté mejor equipada para corregir el bajo rendimiento operativo que las firmas de capital privado.

Sin embargo, para aprovechar los beneficios de la propiedad flexible para sus inversores, GE tendría que estar atento al riesgo de mantener las empresas después de que la gestión corporativa ya no pudiera aportar un valor sustancial. GE es famoso por el concepto de recortar el 10% más bajo de los gerentes cada año. Para garantizar una gestión agresiva de las inversiones, la empresa podría, quizás con menos controversia, iniciar el requisito de vender cada año el 10% de las empresas con menor potencial de añadir valor.

Por supuesto, GE tendría que pagar impuestos sobre las ganancias de capital corporativo por enajenaciones comerciales frecuentes. Argumentaríamos que deberían eliminarse las restricciones fiscales que discriminan a las empresas públicas estadounidenses en favor de los fondos de capital privado y las empresas privadas. Sin embargo, incluso en el actual entorno fiscal estadounidense, las empresas públicas pueden aligerar esta carga. Por ejemplo, las spin-offs, en las que los propietarios de la compañía madre reciben participaciones en el capital de una nueva entidad independiente, no están sujetas a las mismas restricciones; después de una escisión, los accionistas individuales pueden vender acciones de la nueva empresa sin pagar impuestos sobre las ganancias de capital corporativo.

No hemos encontrado ninguna gran empresa pública en el sector industrial o de servicios que busque explícitamente la propiedad flexible como una forma de competir en el punto óptimo del capital privado. Aunque muchas empresas atraviesan períodos de venta activa de negocios, el propósito suele ser hacer que una cartera excesivamente diversificada esté más centrada y sinérgica, no obtener valor de las mejoras de rendimiento completadas con éxito. Incluso los conglomerados adquisitivos, como ITT y Hanson, que se centraron con éxito en las oportunidades de mejora del rendimiento, en última instancia, no estaban lo suficientemente dispuestos a vender o a escisionar empresas una vez que ya no podían aumentar su valor y, por lo tanto, les resultaba difícil mantener el crecimiento de los beneficios. Sin embargo, dado el éxito del modelo de capital privado, las empresas deben replantearse los tabúes tradicionales sobre la venta de empresas.

Elección y ejecución de una estrategia de cartera

Como hemos visto, competir con el capital privado ofrece a las empresas públicas una oportunidad sustancial, pero no es fácil capitalizarla. Los gerentes necesitan habilidades para invertir (tanto en la compra como en la venta) y para mejorar la gestión operativa. El desafío es similar al de una reestructuración corporativa, salvo que debe repetirse una y otra vez. No hay vuelta a la actividad habitual una vez finalizado el agotador trabajo de una transformación.

Competir con el capital privado como una forma de crear valor para los accionistas tendrá sentido principalmente para las empresas que poseen una cartera de negocios que no están estrechamente vinculados. (Para obtener más información sobre la gama de enfoques de inversión que adoptan los fondos y los compradores corporativos, consulte la barra lateral «Mapeo de estrategias potenciales de cartera»). Para determinar si es un buen paso para tu empresa, debes hacerte algunas preguntas difíciles:

¿Puede detectar y valorar correctamente las empresas con oportunidades de mejora? Por cada operación que cierra una empresa de capital privado, puede detectar de forma proactiva docenas de objetivos potenciales. Muchas empresas dedican más capacidad a esto que a cualquier otra cosa. Los gestores de capital privado provienen de banca de inversión o consultoría estratégica y, a menudo, también tienen experiencia en negocios de línea. Utilizan sus extensas redes de conexiones comerciales y financieras, incluidos posibles socios licitadores, para encontrar nuevas ofertas. Su habilidad para predecir los flujos de caja les permite trabajar con un alto apalancamiento pero con un riesgo aceptable. Una empresa pública que adopta una estrategia de compra para venta en al menos una parte de su cartera de negocios debe evaluar sus capacidades en estas áreas y, si carecen de ellas, determinar si pueden adquirirse o desarrollarse.

¿Tienes las habilidades y la experiencia para convertir un negocio con mal desempeño en una estrella? Las firmas de capital privado suelen sobresalir en la unión de equipos ejecutivos fuertes y altamente motivados. A veces, eso implica simplemente dar a los directivos actuales mejores incentivos para el desempeño y más autonomía de lo que habían conocido bajo la titularidad anterior. También puede implicar la contratación de talento directivo de la competencia. O puede significar trabajar con un establo de «empresarios en serie» que, aunque no están en el personal de la empresa, han trabajado con éxito más de una vez con la firma en asignaciones de compra.

Las buenas firmas de capital privado también destacan en la identificación de una o dos palancas estratégicas críticas que impulsan un mejor rendimiento. Son reconocidos por sus excelentes controles financieros y por su incesante enfoque en mejorar los aspectos básicos del rendimiento: ingresos, márgenes operativos y flujo de caja. Además, una estructura de gobierno que elimina una capa de gestión (los socios de capital privado desempeñan el papel tanto de la dirección corporativa como del consejo de administración corporativo) les permite tomar decisiones importantes rápidamente.

En el transcurso de muchas adquisiciones, las firmas de capital privado desarrollan su experiencia con cambios y perfeccionan sus técnicas para mejorar los ingresos y los márgenes. Una empresa pública debe evaluar si tiene un historial y habilidades similares y, de ser así, si los gerentes clave pueden liberarse para asumir nuevos retos de transformación.

Sin embargo, tenga en cuenta que, si bien algunas firmas de capital privado tienen socios operativos que se centran en la mejora del rendimiento empresarial, la mayoría no tiene fuerza ni profundidad en la gestión operativa. Esto podría ser una carta de triunfo para una empresa pública que adopta una estrategia de compra para vender y compite con los actores de capital privado.

¿Puede gestionar un flujo constante de adquisiciones y enajenaciones? Las firmas de capital privado saben cómo crear y gestionar un oleoducto de fusiones y adquisiciones. Tienen una idea clara de cuántos objetivos deben evaluar para cada oferta y la probabilidad de que una oferta tenga éxito. Tienen procesos disciplinados que les impiden aumentar las ofertas solo para lograr un objetivo anual de invertir en acuerdos.

Al menos igual de importante es que las firmas de capital privado están capacitadas para vender negocios, encontrando compradores dispuestos a pagar un buen precio, por razones financieras o estratégicas, o lanzando OPI exitosas. De hecho, las firmas de capital privado desarrollan una estrategia de salida para cada negocio durante el proceso de adquisición. Las suposiciones sobre el precio de salida son probablemente el factor más importante en sus valoraciones de los objetivos, y se supervisan continuamente después del cierre de las operaciones. Una empresa pública necesita evaluar no solo su capacidad sino también su voluntad de convertirse en un experto en la desvinculación de negocios saludables.

Si puede responder cómodamente sí a esas tres preguntas, a continuación debe considerar qué tipo de estrategia de cartera debe seguir.

La propiedad flexible parece preferible a una estrategia estricta de compra para venta en principio porque le permite tomar decisiones basadas en evaluaciones actualizadas de lo que crearía más valor. Pero una estrategia de propiedad flexible siempre conlleva el riesgo de complacencia y la tentación de mantener a las empresas demasiado tiempo: una cartera corporativa estable, después de todo, requiere menos trabajo. Es más, una estrategia de propiedad flexible es difícil de comunicar con claridad a los inversores e incluso a sus propios gerentes, y puede hacerles sentir inseguros de lo que hará la empresa a continuación.

Nuestra expectativa es que las compañías financieras probablemente elijan un enfoque de compra para venta que, con una pérdida más rápida de los negocios de cartera, dependa más de la experiencia en financiación e inversión que de las habilidades operativas. Es más probable que las empresas industriales y de servicios favorezcan la propiedad flexible. Creemos que a las empresas con un accionista sólido que controla un alto porcentaje de las acciones les puede resultar más fácil comunicar una estrategia de propiedad flexible que a las empresas con una amplia base de accionistas.

Unirse a la refriega

El crecimiento fenomenal del capital privado ha suscitado un intenso debate público. Algunos se quejan de que el capital privado se trata esencialmente de despojar activos y de obtener ganancias, ya que los inversores, socios y gestores de capital privado aprovechan injustamente las exenciones fiscales y las lagunas regulatorias para obtener cantidades inadecuadas de dinero a partir de prácticas comerciales dudosas. Otros defienden el capital privado como una forma generalmente superior de gestionar las empresas.

Nuestra opinión es que el éxito de las firmas de capital privado se debe principalmente a su estrategia única de compra para vender, que es ideal para rejuvenecer las empresas subgestionadas que necesitan un período de tiempo en cuidados intensivos. Capital privado tiene gozaba de una ventaja fiscal injusta, pero esto se debe principalmente a los impuestos sobre las ganancias de capital corporativo, no al uso por parte de las empresas de capital privado de los pagos de intereses sobre la financiación de la deuda para proteger los beneficios de los impuestos. (Después de todo, las empresas públicas también pueden financiar adquisiciones y otras inversiones con dinero prestado). Las elevadas recompensas de que disfrutan los socios de capital privado reflejan el valor que crean, pero también la sorprendente disposición de los inversores a invertir en fondos de capital privado a tasas de rendimiento promedio, que, en relación con el riesgo, parecen bajas.

Creemos que es hora de que más empresas públicas superen su tradicional aversión a vender un negocio que va bien y busquen oportunidades para competir en el punto óptimo del capital privado. (Este cambio se aceleraría si los Estados Unidos y otros gobiernos siguieran el ejemplo de las naciones europeas en la nivelación del campo de juego fiscal). Las empresas públicas podrían beneficiarse de las oportunidades que ofrece una estrategia de compra para vender. Los inversores también se beneficiarían, ya que la mayor competencia en este ámbito crearía un mercado más eficiente, en el que los socios de capital riesgo ya no gozaban de tanta preferencia sobre los inversores de sus fondos.

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