NEW YORK – MAY 28: Traders work on the floor of the New York Stock Exchange on May 28, 2009 in New York City. Stocks turned higher following demand as a Treasury auction eased fears that the desire for U.S. debt would dry up and force the government to pay higher interest rates. The market was up over 100 points immediately after the closing bell. (Photo by Spencer Platt/Getty Images)

El auge de los unicornios de bajo margen y sin margen

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Vroom, un minorista en línea de autos usados, cotizó su OPI a 22 dólares por acción, una cifra que superaba en 7 dólares el mínimo de su primera propuesta de OPI. La empresa, respaldada por la empresa de capital riesgo, propuso primero un rango de precio de 15 a 17 dólares por acción, que luego aumentó a 18 o 20 dólares por acción.

El precio de 22 dólares por acción significaba que había una fuerte demanda de las acciones de la empresa durante su proceso de OPI. La fortaleza de los precios no garantiza el rendimiento como empresa pública, pero sí proporciona una representación del interés de los inversores.

TechCrunch ha cubierto algunas OPIs últimamente, notando en el camino que algunas ofertas recientes han tenido un fuerte respaldo financiero y márgenes increíblemente pequeños. No márgenes de ganancia, no existen para las empresas de las que estamos hablando – estamos hablando de márgenes brutos, el elemento más básico de la rentabilidad corporativa.

Los márgenes brutos son parte de la razón por la cual las compañías de software son tan valiosas. Sus márgenes brutos increíblemente fuertes hacen que sus ingresos, y por lo tanto sus operaciones, sean atractivos para los inversionistas; márgenes brutos más altos significan más dinero para cubrir gastos y redistribuir a los accionistas a través de dividendos y recompras. Las empresas con márgenes brutos más bajos, tienen menos dinero una vez que terminan de pagar costos administrativos, lo que hace más difícil que esas empresas cubran los costos operativos, y mucho mas difícil que repartan fondos a sus propietarios.

Así que ha sido una sorpresa que Kingsoft Cloud, Vroom y, pronto, Lemonade estén viendo respuestas tan fuertes. Quizás sea aún más sorprendente que estas empresas hayan logrado reunir tanto capital privado como en sus inicios, a pesar de no contar con márgenes brutos que se ajusten a lo que esperamos de las empresas tecnológicas y de tecnología respaldadas por empresas de riesgo.

Con los mercados en sus máximos históricos, las estadísticas comparables se han estirado con satisfacción, es probablemente un buen momento para hacer públicas las empresas de bajo margen y crecimiento. Pero eso no significa que la situación tenga perfecto sentido financiero.

Margen bajo, sin preocupaciones
Ver que empresas de bajo margen como Kingsoft Cloud (elevó su venta en la OPI en 5 millones de acciones) y Vroom (con precios por encima de su rango de aumento) generen una demanda tan impresionante de los inversionistas en sus ofertas públicas fue una especie de sorpresa.

El software como servicio es una inversión de capital de riesgo muy popular y un juego de mercado público por varias razones, pero hay dos factores que nos importan. Primero, los altos márgenes brutos, que ya hemos mencionado. El segundo aspecto es la repetibilidad de ingresos, o la frecuencia con la que se repiten los ingresos del software. Ahora es común que las nuevas empresas vendan su software como una suscripción. Esto asegura ingresos de alto margen durante trimestres o años.

Kingsoft Cloud, Vroom y Lemonade no comparten estas dos características. Cada uno tiene un poco de una u otra. Examinemos las tres compañías – dos ofertas públicas iniciales recientes y un esperado debut – en los dos lados:

Los ingresos de Kingsoft Cloud: Bajo margen y sólo parcialmente recurrente
Los ingresos de Vroom: Margen bajo y no recurrente
Lemonade: Margen bajo y sólo parcialmente recurrente
Dada la aceptación en el mercado que recibieron las dos primeras empresas, se puede ver fácilmente por qué Lemonade quiere entrar a la bolsa ahora, a pesar de tener dinero en su cuenta; obtener dinero es muy bueno para las empresas como esta, así que lo va a obtener.

Para que esto sea más simple de ver, hagamos un poco de matemáticas para demostrar lo pequeños que son los márgenes brutos de los que estamos discutiendo. Las compañías de software tienden a tener márgenes brutos entre el 70% y el 85%, dependiendo de cómo se calculen (qué costos están incluidos, en realidad). Aquí está nuestro trío, usando los puntos de datos disponibles más recientes:

Kingsoft Cloud 2019 margen bruto: 0,2% (una mejora dramática al pasar de haber sido negativo en el 2017 y 2018)
Vroom Q1 2020 márgenes brutos: 4.89%
Lemonade Q1 2020 margen bruto ajustado: 18%

Así que Lemonade tiene el mejor resultado, aunque siempre es difícil confiar en un número ajustado. Pero con los dos primeros viendo la aceptación que tienen, que Lemonade intente añadir su nombre al mismo expediente es inteligente.¿Márgenes bajos? ¡Sin preocupaciones!

Mejor aún, estas compañías con márgenes brutos pequeños están aplastando sus valuaciones privadas. Kingsoft Cloud salió a la bolsa con un valor de unos 3.700 millones de dólares. Eso fue mucho mejor que su Valuación privada final de unos 2.400 millones de dólares. El precio de la oferta pública inicial de Vroom le da una valuación de 2.480 millones de dólares. Eso es mucho más que su valuación privada final de 1.450 millones de dólares. Entonces, ¿por qué Lemonade, con su fuerte crecimiento de ingresos, no debería esperar superar su valuación privada final de 2.000 millones de dólares? Lo averiguaremos pronto, supongo.

Es imposible de decir desde aquí si los inversionistas están siendo inteligentes comprando acciones a precios de OPI en empresas que con el tiempo generarán mejores márgenes brutos, rentabilidad material y futuros fuertes flujos de efectivo . Lo que sí está claro, es que gran parte del capital se está destinando a empresas que tendrán que subir una colina mucho más empinada para alcanzar esos objetivos. Podemos ver eso sólo por los resultados de sus márgenes brutos.

Larga vida a la alza de mercados y a los resultados extraños y bienvenidos de nuevo, OPIs.

 

Alex Wilhem

 

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