Dar sentido al capital de riesgo corporativo

Las grandes empresas han percito desde hace mucho tiempo el valor potencial de invertir en start-ups externas. Sin embargo, la mayoría de las veces, parece que no pueden hacerlo bien.

Recordemos la loca precipitación por invertir en nuevas empresas a finales de la década de 1990, y luego el apresurado retroceso a medida que la economía cambió. Según la firma de investigación Venture Economics, casi un tercio de las empresas que invertían activamente fondos corporativos en Startups en septiembre de 2000 habían dejado de hacer tales inversiones 12 meses después, y durante el mismo período, la cantidad de dinero empresarial invertido en start-ups se redujo en un 80%%. Este descenso de las inversiones formaba parte de un patrón histórico de avance y retroceso, pero las oscilaciones de los últimos años fueron aún mayores que antes: las inversiones trimestrales de capital riesgo corporativo en Startups aumentaron de $ 468 millones a finales de 1998 para$ 6200 millones a principios de 2000 y luego se desplomó hasta$ 848 millones en el tercer trimestre de 2001. Si bien las inversiones de capital riesgo privadas también fluyen y refluyen a medida que cambia la economía, los cambios en las inversiones de capital riesgo corporativas han sido particularmente dramáticos.

Este comportamiento inconsistente sin duda contribuye a la baja consideración con la que muchos capitalistas de riesgo privados ven las operaciones corporativas de capital riesgo internas. A sus ojos, los cambios salvajes son una prueba más de que las grandes empresas no tienen ni el estómago ni la agilidad para gestionar las inversiones en entornos de alto riesgo y ritmo acelerado. También señalan algunos errores de alto perfil por parte de empresas individuales para apoyar esta conclusión. Esos errores, a su vez, han tendido a hacer que algunas empresas duden en lanzar programas para invertir en start-ups externas, incluso en los buenos momentos.

Sin embargo, varias empresas han desafiado este estereotipo del torpe gigante corporativo y han seguido invirtiendo en nuevas empresas. A pesar de que un número considerable de capitalistas de riesgo corporativos se han dirigido a la salida en el último año y medio, algunas grandes empresas, como Intel, Microsoft y Qualcomm, se han comprometido públicamente a mantener altos niveles de inversión. Otros, como Merck, Lilly y Millennium Pharmaceuticals, han entrado por la puerta cuando otros se han ido. ¿Qué les da confianza a estos optimistas? En términos más generales, ¿por qué las incursiones de algunas empresas en el capital riesgo han tenido éxito y han generado un crecimiento significativo para sus propios negocios?

Para responder a estas preguntas, necesitamos una forma organizada de pensar sobre el capital de riesgo corporativo, un marco que pueda ayudar a una empresa a decidir si debe invertir en una empresa start-up en particular, entendiendo primero qué tipo de beneficio podría obtener de la inversión. Este artículo ofrece un marco de este tipo, que también sugiere cuándo, es decir, en qué tipo de clima económico, es probable que los diferentes tipos de inversión tengan sentido.

Pero primero, definamos brevemente el capital riesgo corporativo. Utilizamos el término para describir la inversión de fondos corporativos directamente en empresas start-up externas. Nuestra definición excluye las inversiones realizadas a través de un fondo externo gestionado por un tercero, incluso si el vehículo de inversión está financiado y diseñado específicamente para cumplir los objetivos de una sola empresa de inversión. También excluye las inversiones que entran en la rúbrica más general de «emprendimiento corporativo», por ejemplo, la financiación de nuevos emprendimientos internos que, si bien son distintos del negocio principal de una empresa y conceden cierta autonomía organizativa, siguen formando parte legalmente de la empresa. Sin embargo, nuestra definición incluye las inversiones realizadas en start-ups que una empresa ya ha convertido en negocios independientes.

Nuestro marco ayuda a explicar por qué ciertos tipos de inversiones corporativas de capital de riesgo proliferan solo cuando los rendimientos financieros son altos, por qué otros tipos persisten en tiempos buenos y malos, y por qué otros tienen poco sentido en cualquier fase del ciclo económico. También puede ayudar a las empresas a evaluar sus inversiones de capital de riesgo existentes y potenciales y determinar cuándo y cómo utilizar el capital de riesgo corporativo como instrumento de crecimiento estratégico.

La doble dimensión del capital de riesgo corporativo

Una inversión de capital de riesgo corporativo se define por dos características: su objetivo y el grado en que están vinculadas las operaciones de la empresa inversora y la start-up. Aunque las empresas suelen tener una serie de objetivos para sus inversiones de capital de riesgo, este tipo de financiación suele avanzar en uno de los dos objetivos fundamentales. Algunas inversiones son estratégicas: se realizan principalmente para aumentar las ventas y los beneficios de los negocios propios de la corporación. Una empresa que realiza una inversión estratégica busca identificar y explotar las sinergias entre ella misma y una nueva empresa. Por ejemplo, Lucent Venture Partners, que invierte los fondos del fabricante de equipos de telecomunicaciones en empresas externas, realiza inversiones en Startups centradas en infraestructura o servicios para redes de voz o datos. Muchas de estas empresas tienen alianzas formales con Lucent para ayudar a vender los equipos de Lucent junto con sus propias ofertas. Aunque a Lucent le gustaría ganar dinero con sus inversiones en estas Startups, está dispuesta a aceptar rendimientos bajos si sus propios negocios funcionan mejor como resultado de las inversiones.

El otro objetivo de inversión es financiero, en el que una empresa busca principalmente rendimientos atractivos. Aquí, una corporación busca hacerlo tan bien o mejor que los inversores privados de capital de riesgo, debido a lo que considera su conocimiento superior de los mercados y las tecnologías, su sólido balance y su capacidad de ser un inversor paciente. Además, la marca de una empresa puede indicar la calidad de la start-up a otros inversores y clientes potenciales y, en última instancia, devolver recompensas al inversor original. Por ejemplo, Dell Ventures, la operación de capital de riesgo interna de Dell Computer, ha realizado numerosas inversiones en Internet que espera obtener rentabilidades atractivas. Si bien la compañía espera que las inversiones ayuden a su propio negocio a crecer, la razón principal de las inversiones ha sido la posibilidad de obtener altos rendimientos financieros.

La segunda característica definitoria de las inversiones de capital de riesgo corporativo es el grado en que las empresas de la cartera de inversiones están vinculadas a las capacidades operativas actuales de la empresa inversora, es decir, sus recursos y procesos. Por ejemplo, una start-up con fuertes vínculos con la empresa inversora podría hacer uso de las plantas de fabricación, los canales de distribución, la tecnología o la marca de esa empresa. Podría adoptar las prácticas comerciales de la empresa inversora para crear, vender o dar servicio a sus productos.

A veces, por supuesto, los recursos y procesos propios de una empresa pueden convertirse en pasivos en lugar de capacidades, especialmente cuando se enfrenta a nuevos mercados o tecnologías disruptivo.¹ Una empresa externa puede ofrecer a la empresa inversora la oportunidad de crear capacidades nuevas y diferentes, que podrían poner en peligro la viabilidad de las capacidades corporativas actuales. El alojamiento de estas capacidades en una entidad jurídica separada puede aislarlas de los esfuerzos internos para socavarlas. Si la empresa y sus procesos van bien, la corporación puede evaluar si adaptar sus propios procesos y cómo se parecen más a los de la empresa start-up. En casos excepcionales, la empresa puede incluso decidir adquirir la empresa.

Cuatro formas de invertir

Claramente, ninguna de estas dos dimensiones de la inversión corporativa (estratégica frente a financiera y estrechamente vinculada frente a una vinculación flexible) es una propuesta de una u otra. La mayoría de las inversiones caerán en algún punto de un espectro entre los dos polos de cada par de atributos. Sin embargo, la superposición de las dos dimensiones crea un marco útil para ayudar a una empresa a evaluar sus inversiones de capital de riesgo actuales y potenciales. (Consulte la exposición «Mapeo de sus inversiones de capital de riesgo corporativo» para obtener una descripción de estos tipos distintos de capital de riesgo corporativo).

Mapeo de sus inversiones de capital riesgo corporativo La combinación de una evaluación del objetivo corporativo de su empresa (estratégico o financiero) con un análisis del grado de vinculación (estrecho o floja) entre su operación y una start-up empresa que recibe su financiación revela los cuatro tipos y propósitos de las inversiones de capital de riesgo corporativo.

Impulsar las inversiones.

Este tipo de inversión se caracteriza por una justificación estratégica y vínculos estrechos entre una start-up y las operaciones de la empresa inversora. Por ejemplo, Agilent Technologies creó una operación de VC para invertir en tres áreas estratégicas (ciencias biológicas, comunicaciones inalámbricas y comunicaciones ópticas) que ha identificado como clave para su crecimiento. El brazo de capital riesgo trabaja en estrecha colaboración con las empresas existentes de la compañía para compartir información, calificar oportunidades de inversión y conectar a las empresas de cartera con las propias iniciativas de Agilent. Por ejemplo, Agilent ha invertido recientemente en una start-up empresa que fabrica dispositivos inalámbricos de radiofrecuencia, un área de productos que Agilent planea explorar en su propio negocio. Si esta inversión tiene éxito, el negocio futuro de Agilent se beneficiará; si fracasa, Agilent recibirá una valiosa advertencia temprana sobre las trampas que debe evitar en ese negocio.

Del mismo modo, Microsoft ha asignado más de$ 1.000 millones para invertir en empresas start-up que podrían ayudar a avanzar en su nueva arquitectura de servicios de Internet, «.Net». Esta tecnología de Microsoft, que permitirá a su plataforma Windows proporcionar una variedad de servicios de Internet, es un competidor para establecer los estándares de la próxima generación de productos y servicios a través de la Web. Microsoft financia empresas start-up que explotarán su arquitectura y, al hacerlo, promoverán la adopción del estándar de Microsoft por encima de los enfoques rivales de Sun Microsystems e IBM. Las start-ups están estrechamente vinculadas a las operaciones de Microsoft a través del software y las herramientas de Windows que la empresa les proporciona para el desarrollo de sus propios productos.

El valor estratégico de las inversiones de.Net de Microsoft se destaca por la decisión de la compañía de hacerlas a la sombra de las pérdidas de inversión de capital de riesgo anteriores. La compañía ha cancelado sumas asombrosas…$ 980 millones solo en el tercer trimestre de 2000, en su cartera de capital de riesgo corporativo. Pero en lugar de retroceder, Microsoft está avanzando con nuevas inversiones de.Net. Puesto que podrían ayudar a la empresa a ganar la batalla por el próximo estándar de servicios de Internet, una importante victoria estratégica, está dispuesta a arriesgarse a sufrir pérdidas financieras sustanciales.

Aunque está claro que muchas inversiones impulsoras pueden hacer avanzar una estrategia corporativa, existen límites para lo que pueden lograr. El estrecho acoplamiento de estas inversiones con los procesos actuales de una empresa significa que estas inversiones mantendrán la estrategia actual. Es poco probable que ayuden a una corporación a hacer frente a estrategias disruptivo o a identificar nuevas oportunidades cuando la empresa deba ir más allá de sus capacidades actuales para responder a un cambio en el entorno. Si una corporación quiere trascender la estrategia y los procesos actuales, no debe depender de impulsar inversiones, que no son adecuadas para estas tareas.

Habilitación de inversiones.

En este modo de inversión de capital de riesgo, una empresa sigue realizando inversiones principalmente por razones estratégicas, pero no acopla estrechamente la empresa con sus propias operaciones. La teoría es que una inversión exitosa permitirá que las propias empresas de una empresa se beneficien, pero que no es necesario establecer un fuerte vínculo operativo entre la empresa start-up y la empresa para obtener ese beneficio. Esto puede parecer demasiado bueno para ser verdad. ¿Cómo puede beneficiarse la estrategia de una empresa si sus operaciones no están estrechamente vinculadas a la empresa? Una respuesta radica en la noción de complementariedad: tener un producto hace que una persona quiera otro. Una empresa puede aprovechar esta noción utilizando sus inversiones de capital de riesgo para estimular el desarrollo del ecosistema en el que opera, es decir, los proveedores, clientes y desarrolladores externos que fabrican bienes y servicios que estimulan la demanda de las ofertas propias de la empresa.

Intel Capital, el brazo de inversión del gigante de los semiconductores, es un ejemplo paradigmático de una empresa que realiza inversiones propicias. A principios de la década de 1990, mucho antes de que el capital de riesgo corporativo estuviera de moda, Intel se dio cuenta de que podía beneficiarse de la creación de nuevas empresas que fabricaban productos complementarios: la demanda de los mismos podría estimular una mayor demanda de los productos de microprocesadores propios de Intel. Por lo tanto, Intel invirtió en cientos de empresas cuyos productos, como hardware y software de vídeo, audio y gráficos, necesitaban microprocesadores cada vez más potentes dentro de los equipos en los que funcionaban, lo que estimulaba las ventas de los chips Intel Pentium. Mientras que las inversiones de capital riesgo de Microsoft en Startups buscan establecer un nuevo estándar, en el caso de Intel, las inversiones se han dirigido principalmente a aumentar sus ingresos mediante el aumento de las ventas dentro del estándar actual de sistemas operativos Wintel.

La enorme cartera de inversiones de capital riesgo de Intel Capital ha sido objeto de cierto escarnio. Los críticos denuncian que Intel se dedica a «invertir en el vehículo». Argumentan que la empresa no puede coordinarse con sus propias operaciones, ni siquiera supervisar eficazmente, las más de 800 inversiones que ha realizado en la última década. Pero esta crítica no tiene en cuenta el objetivo de la estrategia de inversión de Intel. El valor estratégico para Intel no radica en su capacidad de coordinar sus operaciones con las empresas de su cartera de inversiones, sino en la creciente demanda de productos propios de Intel generada por las empresas de su cartera. Intel no necesita gestionar de cerca todas las inversiones porque normalmente coinvierte junto con las firmas de capital de riesgo que dirigen el crecimiento de las empresas y supervisan su rendimiento.

La propia Intel puede haber aumentado la confusión sobre sus razones de inversión al promocionarse ampliamente los rendimientos financieros que obtuvo en los últimos años. Los altos rendimientos eran, de hecho, secundarios a los objetivos estratégicos de Intel, simplemente haciendo que las inversiones de Intel fueran más asequibles. Los beneficios estratégicos de estas inversiones propicias han impulsado a Intel a continuar con este tipo de financiación, a pesar de sus recientes pérdidas de inversión, al igual que los beneficios estratégicos de las inversiones impulsoras ayudan a compensar las pérdidas recientes de Microsoft. (Tenga en cuenta que no todas las inversiones de capital de riesgo de Intel se caracterizarían como habilitadoras. Es evidente que algunos están impulsando inversiones, incluidas las que la empresa ha realizado en empresas de su cadena de suministro. Y, como veremos a continuación, otras inversiones de Intel entran en otra categoría de nuestro marco).

Las inversiones realizadas por la nueva unidad de capital riesgo de Merck ilustran otro tipo de inversión habilitadora. En lugar de aumentar la demanda de los productos de Merck, las inversiones de la empresa están diseñadas para respaldar tecnologías que podrían mejorar su rentabilidad al racionalizar su forma de hacer negocios. Por ejemplo, Merck ha invertido en empresas start-up que desarrollan formas de reducir el tiempo necesario para contratar a los pacientes adecuados para los ensayos clínicos de nuevos fármacos. La relación de Merck con las start-ups es la de un inversor y un cliente. Pero si estas empresas tienen éxito, Merck podrá utilizar sus métodos para mover sus medicamentos más rápidamente a través de los ensayos clínicos necesarios para obtener la aprobación de la FDA, lo que le dará más tiempo para comercializar un medicamento antes de que expire su patente. La compañía estima que acelerar el proceso de reclutamiento de pacientes podría, en última instancia, sumar millones de dólares. por mes a la línea de fondo de Merck. Una vez más, Merck no necesita disfrutar de un alto rendimiento financiero de estas inversiones para obtener sus beneficios estratégicos.

Pero las inversiones habilitantes también tienen sus límites. Estos vehículos solo se justificarán si pueden captar una parte sustancial del crecimiento del mercado que estimulan. Cuando Intel amplía su ecosistema, también está haciendo crecer el mercado de competidores como los microdispositivos avanzados. Dado que la posición de mercado de Intel es sólida, cabe esperar que se dé cuenta de la mayor parte del aumento de la demanda en el mercado. El pequeño rival de Intel, AMD, por el contrario, no podía permitirse crear demanda de manera similar porque no captaría lo suficiente del aumento para justificar sus inversiones.

Inversiones emergentes.

Una empresa realiza este tipo de inversiones en startups que tienen estrechos vínculos con sus capacidades operativas pero que ofrecen poco para mejorar su estrategia actual. Sin embargo, si el entorno empresarial cambia o si la estrategia de una empresa cambia, una nueva empresa de este tipo podría volverse de repente valiosa desde el punto de vista estratégico. Esto le da una ventaja estratégica similar a la opción más allá de cualquier rentabilidad financiera que genere. Por ejemplo, una empresa puede percibir una oportunidad en un «espacio en blanco» estratégico: un nuevo mercado con un nuevo conjunto de clientes. Explorar el potencial de un mercado de este tipo suele ser difícil para una empresa centrada en servir a su mercado actual. Invertir en una start-up dispuesta y capaz de entrar en este territorio desconocido (vender productos reales a clientes reales) proporciona información que nunca podría extraerse de las preguntas hipotéticas de una encuesta de investigación de mercado. Si el mercado parece tener potencial, la empresa inversora puede optar por cambiar su rumbo.

Por lo tanto, si bien los beneficios inmediatos, si los hay, de tales inversiones son financieros, el rendimiento final puede resultar del ejercicio de la opción estratégica. En ese sentido, las inversiones emergentes complementan los beneficios de impulsar las inversiones, que están diseñadas únicamente para impulsar la estrategia actual de la empresa.

Un vínculo operativo sólido entre una empresa y su start-up puede adoptar diversas formas. Puede significar compartir tecnología, como ocurre con las start-ups derivadas de Lucent Technologies. (Consulte la barra lateral «Lucent cubre sus apuestas»). En ocasiones, Lucent también comparte instalaciones de producción y canales de venta con las nuevas empresas independientes, lo que mejora la eficiencia de sus propias operaciones de producción y distribución al permitirles funcionar a una mayor capacidad.

O los enlaces pueden adoptar la forma de uso del producto. En 1997, Intel invirtió en una start-up llamada Berkeley Networks. Berkeley utilizó los procesadores Intel existentes para fabricar conmutadores y enrutadores de bajo costo para redes de comunicaciones, un nuevo mercado para los productos Intel. En ese momento, Intel se alegró de ver que sus productos se utilizaban de esta manera bastante novedosa. Sin embargo, con pocas probabilidades de que el negocio de Berkeley creara una demanda incremental de sus productos y ninguna otra ventaja estratégica aparente para sí misma, Intel consideró que la inversión era principalmente financiera.

Sin embargo, a medida que Intel realizaba la diligencia debida en su inversión, comenzó a ver los esquemas de un posible cambio de estrategia, que podría resultar en el uso generalizado de sus productos en conmutadores de red. Inicialmente, esta opinión fue controvertida en la empresa: en ese momento, el negocio de comunicaciones de Intel se centraba en fabricar productos (por ejemplo, tarjetas de interfaz de red para redes de PC) compatibles con el estándar de red Ethernet vigente. Dado que el enfoque de Berkeley competía con el estándar Ethernet, Intel tuvo que equilibrar los beneficios de promover una nueva arquitectura de red que utilizaba los productos principales Pentium de Intel contra la amenaza que la arquitectura inspirada en Berkeley representaba para las redes Ethernet. Tras algunos desacuerdos internos agudos —y después de que el valor de Berkeley Networks empezara a crecer— Intel decidió adaptar su estrategia para aprovechar esta oportunidad, lo que culminó en la arquitectura Intel Internet Exchange, lanzada en 1999. La inversión en Berkeley Networks ayudó a Intel a identificar una oportunidad prometedora más rápidamente de lo que podría haber hecho de otra manera.

Por supuesto, muchas opciones nunca llegan a ser valiosas y muchas inversiones emergentes nunca serán importantes para la estrategia de una organización. Es importante dejar que estas opciones caduque y conformarse con cualquier rentabilidad financiera que se haya obtenido. Por lo tanto, gestionar estas inversiones requiere equilibrar la disciplina financiera con el potencial estratégico. Muchas empresas erran al tirar dinero bueno tras malo. Asociarse con fondos de capital riesgo privados y seguir su ejemplo es una forma de imponer disciplina financiera al proceso.

Inversiones pasivas.

En este modo de inversión de capital riesgo, las empresas no están conectadas a la estrategia propia de la corporación y solo están ligadas vagamente a las capacidades operativas de la corporación. En consecuencia, la corporación carece de los medios para impulsar activamente su propio negocio a través de estas inversiones. Y a pesar de la percepción de algunas empresas de que disfrutan de la tecnología o del conocimiento del mercado que les da ventajas sobre otros inversores, la reciente fuga del capital de riesgo corporativo sugiere lo contrario. Por lo tanto, en las empresas pasivas, una corporación no es más que otro inversor sujeto a los caprichos de los rendimientos financieros en el mercado de capital privado. De hecho, se podría decir que este tipo de inversión es un mal uso de los fondos de los accionistas. (Para obtener una discusión más completa, consulte la barra lateral «La corporación como gestor de dinero»).

Por ejemplo, Dell Ventures invirtió dinero en empresas que solo tenían conexiones tangenciales con la propia estrategia de Dell. Sí, estas empresas habrían aumentado la demanda de computadoras personales y servidores si hubieran tenido éxito, pero la cuota de mercado de Dell no era lo suficientemente alta como para permitirle capturar gran parte de las ganancias derivadas de esa demanda creciente. Cuando el valor de sus inversiones se desplomó el año pasado, no quedaba ningún beneficio estratégico potencial —como hubiera sido el caso de una inversión emergente— para compensar las pérdidas financieras.

Inversiones para todas las temporadas

Visto desde este punto de vista, no es sorprendente que los inversores corporativos de capital de riesgo (muchos de los cuales encajan en la descripción de inversores pasivos) tiendan a dirigirse a las salidas cuando los mercados caen. Del mismo modo, las inversiones emergentes son más apropiadas cuando la economía está en auge y la probabilidad de rendimientos financieros sólidos compensa la incertidumbre de cualquier beneficio estratégico.

Por el contrario, la habilitación y el impulso de las inversiones tienen más poder de permanencia. Por supuesto, las inversiones habilitantes pueden retroceder un poco en tiempos difíciles. Cuando los rendimientos financieros bajan, las inversiones se vuelven más caras y, por lo tanto, menos atractivas en comparación con otros mecanismos de desarrollo empresarial más convencionales, como los gastos publicitarios o promocionales, que una empresa puede utilizar para impulsar su estrategia. Sin embargo, como indican las decisiones de empresas como Intel y Merck, la habilitación de las inversiones puede aportar beneficios a largo plazo.

Y los bajos rendimientos financieros deberían tener poco impacto en el impulso de las inversiones. Al fin y al cabo, estas inversiones no se justifican por su rentabilidad financiera sino por su fuerte potencial de afectar positivamente a los negocios de la propia empresa. Como sugieren las decisiones de empresas como Microsoft, una disminución en la tasa de rendimiento de las inversiones de capital riesgo no debería socavar esa lógica.

Por lo tanto, si bien las inversiones de capital de riesgo corporativo han generado rendimientos financieros decididamente desiguales, no deben juzgarse principalmente sobre esa base. Deben considerarse como formas importantes para que una empresa impulse el crecimiento de su negocio. El impulso, la habilitación y las inversiones emergentes pueden, de diferentes maneras, fomentar el crecimiento de los negocios actuales de una empresa; las inversiones emergentes pueden identificar e impulsar el crecimiento de los negocios futuros. (La exposición «Caminos hacia el crecimiento» muestra seis formas en que los diferentes tipos de inversiones corporativas de capital riesgo pueden generar crecimiento).

Caminos hacia el crecimiento Las inversiones de una corporación en empresas start-up externas pueden impulsar su propio crecimiento en varios frentes estratégicos.

Independientemente de si se desea crecer en las empresas actuales o futuras, una empresa necesita una visión clara de su estrategia y de sus capacidades operativas. Necesita la disciplina necesaria para construir su cartera de inversiones teniendo en cuenta estos parámetros. Y necesita gestionar sus inversiones para captar los beneficios estratégicos latentes de su cartera en lugar de perseguir la promesa evanescente de altos rendimientos financieros en el mercado de capital riesgo. Si sigue estos preceptos, las inversiones de capital riesgo de una empresa sobrevivirán durante las recesiones generales de la inversión de capital riesgo y, en última instancia, generarán un crecimiento valioso para sus accionistas.