Eleva tus habilidades de liderazgo y negocios

Súmate a más de 52,000 líderes en 90 empresas mejorando habilidades de estrategia, gestión y negocios.


Cuándo alejarse de un trato

Incluso las empresas bien administradas obtienen “Fiebre del trato”. Al hacer las preguntas correctas, puede reforzar su diligencia debida y evitar las malas ofertas.
Cuándo alejarse de un trato
Resumen.

Una reciente encuesta de Bain & Company realizada a 250 ejecutivos internacionales con responsabilidades de fusiones y adquisiciones reveló que solo el 30% de ellos estaban satisfechos con el rigor de su diligencia debida. Y un tercio admitió que no se habían alejado de negocios sobre los que tenían dudas persistentes. En este artículo, los autores, todos consultores de Bain, destacan la importancia de las prácticas integrales de diligencia debida y sugieren formas en que las empresas pueden mejorar sus capacidades en esta área. Proporcionan ejemplos reales de empresas que han tenido distintos niveles de éxito en sus procesos de diligencia debida, como Safeway, Odeon, American Seafoods y Kellogg’s. Basándose en estos estudios de caso, sugieren que una diligencia debida eficaz requiere responder a cuatro preguntas básicas: ¿Qué somos? realmente comprar? ¿Cuál es el valor independiente del objetivo? ¿Dónde están las sinergias y los esqueletos? ¿Y cuál es nuestro precio de salida? Cada una de estas preguntas generará un nivel de consulta aún más profundo que pone bajo el microscopio la justificación estratégica más amplia de las adquisiciones. Los adquirentes exitosos prestan mucha atención a los resultados de investigaciones y análisis tan exhaustivos, en la medida en que están dispuestos a abandonar un acuerdo, incluso en las últimas etapas de las negociaciones.


Hacer tratos es glamoroso; la diligencia debida no lo es. Esa simple declaración explica en gran medida por qué tantas empresas han realizado tantas adquisiciones que han producido tan poco valor. Aunque las grandes empresas suelen demostrar que analizan cuidadosamente el tamaño y el alcance de un acuerdo en cuestión —reunir grandes equipos y gastar mucho dinero—, el hecho es que es difícil resistirse al impulso de la transacción una vez que la alta dirección tiene el objetivo en la mira. Con demasiada frecuencia, la diligencia debida se convierte en un ejercicio de verificación de los estados financieros del objetivo en lugar de realizar un análisis justo de la lógica estratégica de la operación y de la capacidad de la adquirente para obtener valor a partir de ella. Rara vez el proceso lleva a los gerentes a acabar con las adquisiciones potenciales, incluso cuando las transacciones están profundamente defectuosas.

Tomemos el caso de Safeway, una cadena de supermercados estadounidense líder con una serie de fusiones exitosas en su haber y un equipo directivo muy respetado. En 1998, Safeway adquirió Dominick’s, una innovadora tienda regional de comestibles en el área de Chicago. La lógica estratégica del acuerdo de 1.800 millones de dólares parecía impecable. Añadiría alrededor del 11% a las ventas totales de Safeway en un momento en que los minoristas masivos como Wal-Mart y Kmart almacenaban comestibles en sus estanterías y le quitaban cuota de mercado a los actores establecidos, y le daría a Safeway una fuerte presencia en un importante mercado metropolitano. Aunque el margen de flujo de caja operativo del 7,5% de Dominick se quedó atrás del 8,4% de Safeway, el CEO de Safeway, Steve Burd, convenció a los inversores de que sería capaz de elevar rápidamente el margen de la firma adquirida al 9,5%. Aprovechando este impulso, Safeway cerró el acuerdo en solo cinco semanas, aproximadamente un tercio del período de cierre promedio de grandes adquisiciones.

Safeway se arrepentiría de no tomarse el tiempo para la diligencia debida. El enfoque de Dominick en los alimentos preparados, los cafés en las tiendas y la variedad de productos no encajaba con el énfasis de Safeway en las marcas de las tiendas y la disciplina de costos. Los sindicatos fuertes de Dominick se resistieron a los agresivos planes de reducción de costos de Safeway. Y como sus clientes no estaban dispuestos a aceptar los productos de marca privada de Safeway, Dominick’s pronto perdió parte de su archirival, Jewel. Un proceso exhaustivo de debida diligencia habría revelado estos problemas, y Safeway podría haberse marchado con los bolsillos intactos. En cambio, está atascado con una operación que no puede vender ni por una quinta parte del precio de compra original.

Safeway es solo una de las muchas empresas que sufren de una diligencia debida débil. En diciembre de 2002, Bain & Company encuestó a 250 ejecutivos internacionales con responsabilidades en fusiones y adquisiciones. La mitad de los participantes dijeron que sus procesos de diligencia debida no habían logrado descubrir problemas importantes, y la otra mitad descubrió que sus objetivos se habían disfrazado para verse mejor para los acuerdos. Dos tercios dijeron que de forma rutinaria sobrestimaban las sinergias disponibles de sus adquisiciones. En general, solo el 30% de los ejecutivos se mostraron satisfechos con el rigor de sus procesos de diligencia debida. Un tercio admitió que no se habían alejado de los tratos sobre los que tenían dudas persistentes.

¿Qué pueden hacer las empresas para mejorar su diligencia debida? Para responder a esa pregunta, hemos examinado de cerca a 20 empresas, tanto públicas como privadas, cuyas transacciones han demostrado una diligencia debida de alta calidad. Hemos calibrado nuestros hallazgos con nuestras experiencias en 2.000 ofertas impares que hemos examinado en los últimos diez años. Hemos descubierto que los adquirentes exitosos consideran que la diligencia debida es mucho más que un ejercicio de verificación de datos. Mientras revisan los números en profundidad y a fondo, también ponen bajo el microscopio la justificación estratégica más amplia de sus adquisiciones. Echan un vistazo al caso de negocio en su totalidad, investigan los puntos fuertes y débiles y buscan suposiciones poco fiables y otros defectos en la lógica. Adoptan un enfoque altamente disciplinado y objetivo del proceso, y sus altos ejecutivos prestan mucha atención a los resultados de las investigaciones y análisis, en la medida en que están dispuestos a abandonar un acuerdo, incluso en las últimas etapas de las negociaciones. Para estas empresas, la diligencia debida actúa como contrapeso a la emoción que genera cuando los gerentes comienzan a perseguir un objetivo.

La diligencia debida actúa como contrapeso a la emoción que se genera cuando los gerentes comienzan a perseguir un objetivo.

Los adquirentes exitosos que estudiamos eran coherentes en su enfoque de la diligencia debida. Aunque había idiosincrasias y diferencias en el énfasis puesto en sus investigaciones, todas ellas construyeron su proceso de diligencia debida como una investigación de cuatro preguntas básicas:

  • ¿Qué vamos a comprar?
  • ¿Cuál es el valor independiente del objetivo?
  • ¿Dónde están las sinergias y los esqueletos?
  • ¿Cuál es nuestro precio de salida?

En las siguientes páginas, examinaremos cada una de estas preguntas en profundidad y demostraremos cómo pueden proporcionar a cualquier empresa un marco sólido para una diligencia debida eficaz.

¿Qué estamos comprando realmente?

Cuando los altos ejecutivos comienzan a estudiar una adquisición, desarrollan rápidamente una imagen mental de la empresa objetivo, a menudo aprovechando su perfil público o su reputación dentro de la comunidad empresarial. Esa imagen mental da forma a todo el proceso de hacer un trato: se convierte en la historia que la administración se cuenta a sí misma sobre el trato. Un proceso eficaz de debida diligencia desafía este modelo mental, llegando a la historia real debajo de la superficie, a menudo muy barnizada. En lugar de confiar en fuentes secundarias y previsiones sesgadas proporcionadas por la propia empresa objetivo, el pretendiente corporativo debe construir su propia visión de abajo hacia arriba del objetivo y su industria, recopilando información sobre clientes, proveedores y competidores en el campo.

Bridgepoint, una firma de capital privado líder en Europa, es especialmente experta en este tipo de due diligence estratégica. En 2000, Bridgepoint estaba considerando comprar un negocio de procesamiento de frutas al gigante francés de licores Pernod Ricard. El negocio, que a los efectos de este artículo llamaremos FruitCo, parecía un atractivo candidato a adquisición. Como principal productor de mezclas de frutas utilizadas para dar sabor al yogur, estaba bien posicionado en una industria en crecimiento. Los consumidores occidentales habían gastado entre un 5% y un 10% más cada año en yogur, y el mercado seguía creciendo más rápidamente en los países en desarrollo, especialmente en América Latina y Asia. FruitCo registraba beneficios y se había ganado elogios por su innovación y su excelencia en I+D y fabricación. Además, no había nada sospechoso sobre las razones de venta de Pernod Ricard: el procesamiento de frutas simplemente quedaba fuera de su actividad principal.

FruitCo parecía un ganador para Benoît Bassi, director general de Bridgepoint en París. Vio oportunidades atractivas para aumentar los ingresos y beneficios de FruitCo mediante la expansión del negocio a categorías adyacentes, como helados y productos horneados, así como a nuevos canales. Después de exponer el caso para la adquisición en una agotadora reunión de cinco horas con sus socios, Bassi consiguió el OK para perseguir el acuerdo. Sin embargo, nunca sucedió; solo cuatro semanas después, Bassi lo mató.

Durante esas cuatro semanas, el equipo de diligencia debida había descubierto muchos gusanos en la brillante manzana FruitCo. Por ejemplo, pusieron a prueba el argumento de que FruitCo podría ganar dinero al aumentar la escala y competir en función de los costos. Y descubrieron que, si bien la empresa contaba con una escala global considerable, la escala regional resultó ser el motor de costos más relevante. Esto se debía a que la economía del transporte y las compras hacían inviable el abastecimiento global de fruta, un componente importante de los costos. Al mismo tiempo, las tecnologías de procesamiento avanzadas permitieron a los rivales de FruitCo lograr una economía competitiva a nivel nacional. Cuando el equipo probó las previsiones de precios e ingresos de FruitCo, encontró más motivos de preocupación. El mercado del yogur de frutas estaba creciendo, pero la rentabilidad en muchos mercados, especialmente en América Latina, estaba cayendo rápidamente, lo que indica que el producto se estaba convirtiendo en un producto básico. Parecía poco probable frenar esta tendencia; los consumidores dijeron a los investigadores de Bridgepoint que sería poco probable que toleraran el aumento de los precios. A continuación, el equipo analizado las listas de clientes de la empresa objetivo. Descubrieron que FruitCo dependía en gran medida de las ventas a dos grandes productores de yogur, los cuales parecían tener la intención de lograr un mayor control sobre todo el proceso de producción en cada mercado importante en el que competían. FruitCo parecía estar destinado a una erosión del poder del mercado: tendría que luchar por cada contrato.

Bassi reconoció que el argumento comercial original para la adquisición no se mantuvo bajo un escrutinio minucioso. Se alejó del trato que una vez había codiciado, probablemente ahorrando a Bridgepoint millones de dólares en el proceso. «Lo que creíamos saber resultó estar mal», explica Bassi sin sentimentalismo.

Como sugiere la historia, los adquirentes efectivos prueban sistemáticamente la lógica estratégica de una operación. Al igual que Bridgepoint, suelen organizar sus investigaciones en torno a las cuatro C de la competencia: clientes, competidores, costos y capacidades (a menudo, pero no necesariamente en ese orden). Dentro de cada una de estas áreas, los equipos de diligencia debida hacen preguntas difíciles a medida que estudian sus objetivos. Aunque se basarán en la información proporcionada por los objetivos, no aceptan esos datos por su valor nominal. Llevan a cabo sus propios análisis de campo.

Conozca a los clientes.

Los buenos profesionales de la diligencia debida comienzan dibujando un mapa del mercado objetivo, esbozando su tamaño, su tasa de crecimiento y cómo se desglosa por geografía, producto y segmento de clientes. Esto les permite comparar los segmentos de clientes objetivo (su rentabilidad, promesa y vulnerabilidad) con los de sus competidores. ¿El objetivo ha penetrado completamente en algunos segmentos de clientes pero ha descuidado otros? ¿Cuál es el historial del objetivo en la retención de clientes? ¿Dónde podría ajustar sus ofertas para aumentar las ventas o aumentar los precios? ¿Qué canales utiliza el objetivo para atender a sus clientes y cómo coinciden esos canales con los tuyos? Al investigar estas preguntas, los equipos de diligencia debida eficaces recuerdan siempre identificar a los clientes más rentables del objetivo y ver qué tan bien los está gestionando el objetivo. No confían en lo que el objetivo les dice sobre sus clientes; se dirigen directamente a los clientes.

Echa un vistazo a la competencia.

Los buenos profesionales de la diligencia debida examinan siempre la presencia del sector objetivo: ¿cómo se compara con sus rivales en términos de cuota de mercado, ingresos y beneficios por geografía, producto y segmento? Echan un vistazo al conjunto de beneficios disponibles e intentan determinar si el objetivo está obteniendo una parte justa (o mejor) de los beneficios de la industria en comparación con sus rivales. ¿Cómo obtiene cada competidor los beneficios esperados de una empresa con su cuota de mercado relativa? ¿En qué parte de la cadena de valor se concentran los beneficios? ¿Hay alguna forma de capturar más? ¿El objetivo tiene un bajo rendimiento operacional? ¿Son sus competidores? ¿Está bien definido el negocio? El equipo de diligencia debida debe considerar detenidamente cómo reaccionarán los competidores ante la adquisición y cómo esto podría afectar al negocio. Una vez más, los equipos eficaces no dependen de lo que les diga el objetivo; buscan asesoramiento independiente.

Verifique la economía de costos.

Los equipos de diligencia debida exitosos siempre hacen las siguientes preguntas sobre los costos: ¿Los competidores del objetivo tienen ventajas de costes? ¿Por qué el objetivo se desempeña por encima o por debajo de las expectativas dada su posición relativa en el mercado? ¿Cuál es la mejor posición de coste que el adquirente podría alcanzar razonablemente? El equipo también necesita analizar hasta qué punto el objetivo utiliza su experiencia en el mercado para reducir los costes. Al considerar las oportunidades posteriores a la fusión para la racionalización de costos, el equipo debe evaluar si el beneficio de compartir los costos con otras unidades de negocio superará la falta de enfoque que podría introducir compartir los costos entre varias empresas. Debe determinar qué tan bajos puede asumir los costos instituyendo las mejores prácticas. La evaluación comparativa puede ser una ayuda importante en este caso. También es vital analizar cómo asignar los costos en el futuro. ¿Qué productos y clientes realmente ganan dinero y cuáles deberían abandonarse?

Haz un balance de las capacidades.

Los adquirentes efectivos siempre recuerdan que no solo compran un P&L y un balance, sino también capacidades como la experiencia en gestión. Puede que las capacidades no sean fáciles de medir, pero darlas por sentado supone un riesgo demasiado grande para cualquier empresa porque las competencias determinan en gran medida qué tan bien podrá llevar a cabo una empresa su estrategia posterior a la adquisición. Los adquirentes deberían preguntarse: ¿Qué habilidades o tecnologías especiales tiene el objetivo para crear un valor definible para el cliente? ¿Cómo puede aprovechar esas competencias básicas? ¿Qué inversiones en tecnología y personas ayudarán a reforzar las competencias existentes? ¿De qué competencias puede prescindir la empresa? La evaluación de las capacidades también implica analizar qué estructuras organizativas permitirán a la empresa implementar su estrategia de la manera más eficaz. ¿Cómo deben alinearse todos los demás aspectos de la organización (como compensación, incentivos, promoción, flujo de información, autoridad y autonomía) con la estrategia?

Al probar la lógica estratégica de un acuerdo, la mayoría de las empresas estarán atentos a posibles problemas: las armas humeantes, los esqueletos de los armarios. Pero el proceso de diligencia debida puede producir sorpresas agradables tan fácilmente como las desagradables, y puede dar a un posible adquirente una razón para buscar un trato más agresivamente de lo que de otra manera podría tener. La adquisición por parte de Centre Partners a finales de la década de 1990 de American Seafoods, una empresa pesquera, es un ejemplo de ello. (Consulte la barra lateral «Descubriendo tesoros ocultos»).

¿Cuál es el valor independiente del objetivo?

Una vez que las ruedas de una adquisición están girando, a los altos directivos les resulta difícil pisar el freno; se vuelven demasiado invertidos en el éxito de la operación. En este sentido, una vez más, la diligencia debida debe desempeñar un papel fundamental al imponer una disciplina objetiva en el aspecto financiero del proceso. Lo que encuentre en su evaluación ascendente del objetivo y su industria debe traducirse en beneficios concretos en ingresos, costes y ganancias y, en última instancia, en el flujo de caja. Al mismo tiempo, los libros del objetivo deben analizarse rigurosamente no solo para verificar los números y supuestos reportados, sino también para determinar el verdadero valor de la empresa como una preocupación independiente. La gran mayoría del precio que pagas refleja el negocio tal cual, no como podría ser una vez que lo hayas ganado. Con demasiada frecuencia ocurre lo contrario: los fundamentos del negocio en venta son poco atractivos en relación con su precio, por lo que se inicia la búsqueda de sinergias que justifiquen el trato.

Por supuesto, determinar el verdadero valor de una empresa es más fácil decirlo que hacerlo. Desde los viejos tiempos de la economía del trueque, cuando los agricultores exageraban la salud y subestimaban la edad del ganado que comerciaban, los vendedores siempre han tratado de vestir sus activos para que parezcan más atractivos de lo que realmente son. Esto es cierto en los negocios de hoy en día, cuando las empresas pueden utilizar una amplia gama de trucos contables para potenciar sus números. Estos son solo algunos de los ejemplos más comunes de engaños financieros utilizados:

  • Relleno de canales de distribución para inflar las proyecciones de ventas. Por ejemplo, una empresa puede tratar como ventas de mercado muchos de los productos que vende a los distribuidores, lo que puede no representar ventas recurrentes.
  • Utilizar proyecciones demasiado optimistas para inflar los rendimientos esperados de las inversiones en nuevas tecnologías y otros gastos de capital. Por ejemplo, una empresa podría suponer que un importante repunte de sus venta cruzada le permitirá recuperar su gran inversión en software de gestión de relaciones con los clientes.
  • Disfrazar el número de personal de los centros de coste descentralizando las funciones para que nunca vea el panorama completo. Por ejemplo, algunas empresas dispersan la función de marketing entre las oficinas sobre el terreno y mantienen solo un equipo de coordinación en la sede, lo que oculta los verdaderos gastos generales.
  • Tratar los artículos recurrentes como costos extraordinarios para sacarlos de las pérdidas y ganancias. Por ejemplo, una empresa podría utilizar la reestructuración de una red de ventas como forma de declarar cuentas por cobrar incobrables como gasto único.
  • Exagerar el potencial de un sitio Web para ser un canal de ventas efectivo y barato.
  • Insuficiente financiación de los gastos de capital o de ventas, generales y administrativos en los períodos previos a una venta para que el flujo de caja parezca más saludable. Por ejemplo, un fabricante puede decidir posponer la renovación de su máquina uno o dos años para que esas cifras no se vean inmediatamente en los libros. Pero el fabricante exagerará el flujo de caja libre y posiblemente engañará al inversor sobre cuánto capital regular necesita una planta.
  • Animar a la fuerza de ventas a aumentar las ventas mientras oculta los costos. Una empresa que busca un comprador podría, por ejemplo, ofrecer términos y condiciones ventajosos en el servicio postventa para impulsar las ventas actuales. Los ingresos por productos aparecerán inmediatamente en las pérdidas y ganancias, pero el menor margen de beneficio de los ingresos por servicios no será evidente hasta mucho más tarde.

Para alcanzar el verdadero valor independiente de una empresa, todos estos trucos contables deben eliminarse para revelar los flujos de caja históricos y futuros. A menudo, la única forma de hacerlo es mirar más allá de las cifras informadas: enviar un equipo de diligencia debida al campo para ver qué sucede realmente con los costos y las ventas.

Eso es lo que hizo Cinven, una importante empresa europea de capital privado, antes de adquirir Odeon Cinemas, una cadena de cines del Reino Unido, en 2000. En lugar de analizar los ingresos y costos agregados, como los informó Odeon, los analistas de Cinven analizaron las cifras de cada cine individual para comprender la dinámica de pérdidas y ganancias en cada ubicación. Pudieron presentar una imagen completa de los patrones de demanda local y las actividades de la competencia, incluidos datos sobre asistencia, ingresos, costos operativos y gastos de capital que se requerirían en los próximos cinco años. Este microexamen de la empresa reveló que la valoración inicial del mercado era defectuosa; las estimaciones del crecimiento de las ventas a nivel nacional no estaban justificadas por las tendencias locales. Armado con los hallazgos, Cinven negoció pagar 45 millones de libras menos que el precio de venta original.

Obtener números a nivel del suelo generalmente requiere la estrecha cooperación de los altos mandos del objetivo de adquisición. Una postura contradictoria casi siempre resulta contraproducente. Cinven, por ejemplo, se esmeró en explicar a los ejecutivos de Odeon que un profundo conocimiento del negocio de Odeon ayudaría a garantizar el éxito final de la fusión. Los ejecutivos de Cinven y Odeon trabajaron en equipo para examinar los resultados de cada cine y poner a prueba los supuestos del modelo de negocio de Odeon. Celebraron cuatro reuniones de un día en las que pasaron por cada una de las sedes y acordaron las palancas más importantes para el crecimiento de los ingresos y los beneficios en los mercados locales. Aunque el proceso puede parecer excesivamente intrusivo a la empresa objetivo, los gerentes destinatarios descubrirán que hay una serie de beneficios que van más allá de complacer a un posible adquirente. Incluso si el acuerdo con Cinven se hubiera derrumbado, Odeon habría salido del proceso de diligencia debida del acuerdo con una comprensión mucho mejor de su propia economía.

Por supuesto, no importa cuán amigable sea el enfoque, muchos objetivos serán espinosos. Puede que la empresa tenga algo que ocultar. O los directivos del objetivo pueden querer conservar su independencia; a las personas que creen que el conocimiento es poder, naturalmente, les gusta aferrarse a ese conocimiento. Pero inocente o no, la vacilación u hostilidad directa de un objetivo durante la diligencia debida es una señal de que el valor de un acuerdo será más difícil de alcanzar de lo que se esperaba originalmente. Como dice Joe Trustey, socio gerente de la firma de capital privado Summit Partners: «Nos alejamos de un objetivo cuya gestión no coopera en la diligencia debida. Para nosotros, eso es un factor decisivo».

¿Dónde están las sinergias y los esqueletos?

Es difícil ser realista en cuanto a las sinergias que generará una adquisición. En el entorno febril de una adquisición, los gerentes sobreestiman rutinariamente el valor de las sinergias de costes e ingresos y subestiman la dificultad de conseguirlas. Vale la pena repetir que dos tercios de los ejecutivos de nuestra encuesta sobre fusiones y adquisiciones admitieron haber sobreestimado las sinergias disponibles de las empresas combinadas.

Al darse cuenta de que las estimaciones de sinergia a menudo no son fiables, algunas empresas han fijado su política de no tener en cuenta las posibles sinergias al determinar el valor de los candidatos a la adquisición. Aunque la preocupación detrás de la política es comprensible, este enfoque puede ser destructivo: algunas sinergias son alcanzables e ignorarlas puede alejar a las empresas de las adquisiciones inteligentes. Un enfoque mejor consiste en utilizar el proceso de diligencia debida para distinguir cuidadosamente entre diferentes tipos de sinergias y, a continuación, estimar tanto su valor potencial como la probabilidad de que se puedan realizar. Esta evaluación debe incluir también la rapidez con la que se pueden lograr las sinergias y las inversiones necesarias para conseguirlas.

Nos ha resultado útil pensar en las posibles sinergias como una serie de círculos concéntricos, como se muestra en la exposición «Un mapa de sinergias». Las sinergias en el centro provienen de la eliminación de funciones duplicadas, actividades comerciales y costos; por ejemplo, la combinación de personal legal, supervisión de tesorería y gastos de junta. Estas son las sinergias más fáciles de lograr; las empresas seguramente obtienen la mayor parte de los ahorros potenciales aquí. El siguiente círculo más cercano representa los ahorros obtenidos al reducir los costos operativos compartidos, como distribución, ventas y gastos generales regionales. La mayoría de las empresas también obtendrán la mayor parte de estos ahorros. Luego vienen los ahorros de la racionalización de las instalaciones, que suelen ser más difíciles de lograr porque pueden implicar importantes problemas de personal y normativos. Más lejos están las sinergias de ingresos más esquivas, empezando por las ventas de productos existentes a través de nuevos canales y pasando al círculo más externo, vendiendo nuevos productos a través de nuevos canales. Cada círculo ofrece grandes recompensas, pero cuanto más lejos estén los ahorros o los ingresos, más difícil será alcanzarlos y más tardará. La categorización de las sinergias de esta manera proporciona un marco útil para valorarlas. Los analistas pueden asignar a cada círculo un valor potencial, una probabilidad de alcanzar el valor y un calendario de implementación, que pueden utilizarse para modelar el efecto de las sinergias en los flujos de caja combinados de las empresas.

Es importante que este análisis también considere explícitamente el costo de lograr las sinergias, tanto en efectivo como en tiempo. En un caso dramático, las inmobiliarias canadienses O&Y Properties y Bentall Capital cancelaron su fusión prevista en 2003 tras contar los costes de integración necesarios para hacer realidad las sinergias. O&Y administraba propiedades en todo el este de Canadá, mientras que las participaciones de Bentall se concentraban en Occidente. Además de complementarse geográficamente, las dos compañías creían que podían racionalizar los gastos sobre una colección mayor de propiedades y aún tenían representantes sobre el terreno en todas las grandes ciudades norteamericanas. Sin embargo, después de la debida diligencia, ambas partes se dieron cuenta de que los altos costos de la integración probablemente abrumarían cualquier ahorro y ganancia de ingresos a largo plazo. El presidente de Bentall, Gary Whitelaw, dijo a la prensa que su empresa había crecido «cada vez más preocupada de que la escala de la integración pudiera desviar recursos de nuestro objetivo principal. … Los riesgos de fusión habrían sido significativos, exigirían una mayor atención de la administración y habrían dado lugar a costes de integración mayores de lo que se pensaba al principio». El acuerdo se derrumó en beneficio de los accionistas de O&Y y Bentall.

Tal vez sea comprensible que los gerentes quieran dejar de pensar en las cuestiones delicadas inherentes a la planificación de la integración hasta después de que se haya firmado y sellado el acuerdo. Pero esto suele ser un grave error. La planificación de la integración (y los costos de la integración) se encuentran entre los principales determinantes del éxito o el fracaso final de una adquisición, y no se puede declarar completo un proceso de diligencia debida a menos que se hayan examinado detenidamente esos costos. El profundo conocimiento del equipo de diligencia debida del objetivo de adquisición lo convierte en un organismo ideal para desarrollar una hoja de ruta inicial para combinar el personal y las operaciones de dos empresas.

Además de examinar el costo de lograr sinergias positivas, el equipo de diligencia debida también debe considerar cómo los posibles conflictos entre las empresas fusionadas pueden reducir los ingresos o añadir costes. Estas sinergias negativas —los esqueletos del armario de cada trato— pueden adoptar muchas formas. Una vez que dos empresas combinan sus cuentas, por ejemplo, algunos de sus clientes conjuntos pueden reducir sus compras por temor a depender excesivamente de un solo proveedor. Las dificultades para integrar las operaciones o los sistemas de back-office pueden dificultar al menos brevemente el servicio al cliente y el cumplimiento de los pedidos, lo que conlleva una pérdida de ventas. Al ver más competencia por las promociones, los empleados talentosos pueden irse y, a veces, llevar a los clientes con ellos. Y las inevitables distracciones de una fusión pueden obligar a la dirección a prestar menos atención al negocio principal, lo que socava sus resultados. A pesar de su inmensa importancia, las sinergias negativas se pasan por alto habitualmente en la diligencia debida. Un error común, por ejemplo, es crear un modelo de valoración que sume los ingresos de las dos empresas, más las sinergias, sin restar una cantidad estimada para la erosión de los ingresos o el aumento de los costes.

Incluso los mejores adquirentes encontrarán sinergias negativas. Un ejecutivo que dejó el gigante de los cereales Kellogg tras su fusión en 2001 con el fabricante de galletas Keebler nos dijo que la empresa experimentó sinergias negativas cuando decidió suspender el lanzamiento de nuevos productos para centrarse en la integración de las dos compañías. Como resultado, se perdieron algunos ingresos potenciales a pesar de que Kellogg cumplió sus objetivos de reducción de costos. Un ejemplo más devastador de sinergias negativas ocurrió en la fusión de 1996 de los ferrocarriles del Pacífico Sur y de la Unión Pacífico. Las incompatibilidades en los sistemas de información de las empresas, combinadas con otros conflictos operativos, generaron interrupciones masivas en el tráfico ferroviario en todo el oeste de los Estados Unidos, lo que provocó retrasos y desviaciones erróneas en los envíos y clientes furiosos. Al final, el gobierno tuvo que declarar una emergencia federal de transporte.

¿Cuál es nuestro precio Walk-Away?

El último tramo de un proceso de diligencia debida sólido es determinar un precio de salida: el precio máximo que está dispuesto a pagar cuando se lleve a cabo la negociación del precio final.

El precio de salida no debe incluir nunca todo el valor potencial de las sinergias, por lo que es importante calcular el valor independiente de la operación por separado. Las sinergias, especialmente las escurridizas sinergias del círculo exterior, son algo a lo que apuntas al gestionar una adquisición completa; no deberían influir indebidamente en la negociación del acuerdo a menos que puedas estar bastante seguro de las cifras.

Para que un precio de salida tenga sentido, realmente tienes que estar dispuesto a marcharte. Una lección útil al respecto viene del CEO de Kellogg, Carlos Gutiérrez, quien negoció la compra de Keebler. Gutiérrez quería cerrar el trato. El tan cacareado sistema de entrega directa a la tienda de Keebler le permitió llevar productos a las tiendas en sus propios camiones, evitando por completo los almacenes de los minoristas. Gutiérrez vio un enorme potencial para canalizar productos Kellogg a través del sistema altamente eficiente de Keebler. Pero el riguroso análisis de diligencia debida de Kellogg dejó claro que el máximo que debía pagar por Keebler era de 42 dólares la acción, que esperaba que fuera menor de lo que Keebler estaba buscando. «Aunque este era un trato que queríamos desesperadamente», recordó Gutiérrez más tarde, «me condicioné mentalmente para decir que tal vez no lo tuviéramos». En una última sesión de negociación en Nueva York, Gutiérrez le dijo a la dirección de Keebler que un precio de acción de 42 dólares era su oferta máxima, y que si podían obtener más de otra persona, deberían aceptarlo. Gutiérrez se fue a ver un partido de los Mets, decidido a no pensar más en la negociación. Dos días después, Keebler aceptó la oferta de Gutiérrez.

«Aunque este era un trato que queríamos desesperadamente, me condicioné mentalmente para decir que tal vez no lo tuviéramos». —Carlos Gutiérrez, CEO de Kellogg

Para establecer un precio de salida, los negociadores exitosos convocan a un órgano de toma de decisiones de personas de confianza que están menos apegadas al trato que la alta dirección. Insisten en que la alta dirección apruebe el organismo y establecen un proceso de toma de decisiones que delimita claramente quién en la empresa recomienda acuerdos, quién tiene poder de veto, qué aportaciones deben solicitarse y quién decide sí o no en última instancia. Adoptan controles y contrapesos formales que se basan en criterios de abandono predeterminados.

Bridgepoint reúne un equipo de seis directivos, cada uno de los cuales representa uno de los cuatro puntos de vista. Uno es el fiscal, que desempeña el papel de defensor del diablo. El segundo es el gerente con menos experiencia, cuya participación es una parte clave de su formación. El tercero es un director general sénior, que ya no tiene ninguna función jerárquica en la empresa y, por lo tanto, no puede verse socavado por la política corporativa. Los miembros finales del panel son directores generales que aún tienen funciones operativas. El objetivo del equipo es proporcionar un examen exhaustivo, equilibrado e imparcial del candidato a la adquisición y mantener a todos los pies en el fuego según los criterios de abandono. «Eso constituye un todo bastante equilibrado», dice Bassi de Bridgepoint. «¿Es perfecto? No lo sé. Pero funciona».

Las empresas también pueden ajustar sus sistemas de compensación como incentivo adicional contra el pago excesivo de las transacciones. Por ejemplo, en Clear Channel, una compañía internacional de radio, vallas publicitarias y entretenimiento en vivo, los gerentes de línea tienen que firmar «con sangre», como dice el CFO Randall Mays, los flujos de efectivo que cualquier adquisición generará. La compañía vincula la compensación futura de los gerentes al cumplimiento de las proyecciones de flujo de caja de la división, que incluyen los resultados de esas adquisiciones. Los salarios de los equipos de fusiones y adquisiciones de Clear Channel también están vinculados a la contribución que las adquisiciones hacen al rendimiento financiero de la empresa. Los presidentes de división y los equipos de fusiones y adquisiciones se reúnen con Mays a fin de año para estudiar todas las adquisiciones que han realizado en los últimos tres años para ver si cumplieron lo prometido y revisar la compensación al mismo tiempo. Como dice Mays, los tratos que hacen «están vinculados a ellos para siempre».
• • •

La ciencia retrósora de la debida diligencia es vital. Pero es un ejercicio sin sentido sin el arte progresista de estratégico diligencia debida. A raíz de tantas fusiones y adquisiciones decepcionantes, cada vez más organizaciones se dan cuenta de que hay pocas formas mejores de gastar el tiempo de los gerentes y el dinero de los inversores que mediante un análisis cuidadoso y creativo de un candidato a adquisición.

Al final, la debida diligencia efectiva tiene que ver tanto con la humildad administrativa como con cualquier otra cosa. Se trata de poner a prueba todas las suposiciones y cuestionar todas las creencias. Se trata de no caer en la trampa de pensar que serás capaz de solucionar cualquier problema después de los hechos. Las mejores firmas de capital privado son modelos particularmente buenos en este sentido, ya que miran cada operación potencial con frialdad, sin sesgos ni exceso de confianza. Como dice Benoît Bassi de Bridgepoint: «Cuando trabajas para una corporación y compras algo que crees que está en tu negocio principal o que encaja con tu negocio principal, asumes que sabes lo que estás comprando. Por el contrario, [los inversores de capital privado] tienen que redescubrirlo todo. Puede haber cierta arrogancia en las corporaciones, lo que hace que cometan errores tontos». Y esos errores tontos pueden terminar costando a las empresas millones, o incluso miles de millones, de dólares.


Eleva tus habilidades de liderazgo y negocios

Súmate a más de 52,000 líderes en 90 empresas mejorando habilidades de estrategia, gestión y negocios.